投资要点：23H1盈利能力较去年同期下滑，但23Q2 呈现环比提升态势；多款新产品持续布局、开发、送样、验证、客户导入中。

    盈利能力承压。鼎龙股份23H1 实现收入11.59 亿元，同比降11.67%；归母净利润9587.17 万元，同比降50.70%；扣非后归母净利润6813.86 万元，同比降60.91%。公司收入下滑的主要原因是：①、合并报表范围减少珠海天硌收入；②、半导体行业下游应用端周期调整需求疲软，抛光垫产品收入同比下降；③、耗材板块上游彩色碳粉产品受终端市场需求疲软及某原装彩粉厂商供应链恢复等因素影响收入下滑等。利润下滑的主要原因包括：①、CMP抛光垫、耗材上游高毛利产品的利润同比下滑；②、研发费用增加；③、汇兑收益同比减少，以及银行借款利息成本增加等。

    半导体材料业务23Q2 收入环比增54%，主要产品均呈现明显收入环比提升的态势。公司23Q2 单季度实现收入6.13 亿元，同比降17.52%，环比增12.06%；归母净利润6113.85 万元，同比降50.33%，环比增76.02%；扣非后归母净利润4714.85 万元，同比降56.18%，环比增124.62%。半导体材料业务23H1 实现收入2.25 亿元，其中23Q2 单季度收入1.37 亿元，环比增长54%。其中CMP 抛光垫23Q2 收入0.85 亿元，环比增33%；CMP 抛光液及清洗液收入1461 万元，环比增24%；半导体显示材料3726 万元，环比增185%。打印复印通用耗材业务23H1 收入9.14 亿元，同比下滑11.95%，若剔除珠海天硌出表因素影响，收入较上年同期下降7.5%。

    持续加大研发投入，新产品送样、验证、客户导入等工作持续稳步推进中。

    公司不断加大研发投入力度，23H1 研发投入1.75 亿元，同比增24%，占营业收入的比例达15%。持续完善CMP 抛光垫新品布局，丰富CMP 抛光液、清洗液产品品类，改善并拓展半导体显示材料产品布局，推动耗材芯片及新领域芯片的开发，以及对上游关键原材料、及其他关键大赛道进口替代类创新材料领域进行探索布局。半导体先进封装材料领域，临时键合胶产品在国内某主流集成电路制造客户端的验证及量产导入工作基本完成，预计2023年内获得首笔订单；封装光刻胶产品已完成客户端送样，验证工作稳步推进。

    盈利预测与估值建议。我们本次下调鼎龙股份2023E-2025E 收入分别为25.65 亿元、32.23 亿元、39.08 亿元，归母净利润分别为3.02 亿元、4.58亿元、6.42 亿元。采用PE 估值法，结合可比公司估值PE（2023E）均值为46.44 倍，给予公司一定估值溢价PE（2023E）50x-60x，对应合理市值区间151.02 亿元-181.22 亿元，对应合理价值区间16.05 元/股-19.26 元/股。

    公司目前市值203 亿元，高于预计合理价值区间，本次下调至“中性”评级。

    风险提示：下游客户产能利用率提升不及预期、终端需求复苏不及预期、市场竞争加剧、研发进度不及预期、估值高于可比公司的风险等。