公司立足打印复印耗材，同时积极布局CMP 抛光垫等新材料业务，未来可期，我们上调公司2021/2022 的EPS 预测分别至0.31/0.43 元/股（原预测为0.27/0.34 元/股），新增2023 年EPS 预测0.54 元/股。我们预计公司2021 年抛光垫业务贡献利润0.83 亿元，打印复印耗材贡献利润2.10 亿元，采用分部估值法，给予抛光垫业务100 倍PE，给予打印复印耗材40 倍PE，则公司合理市值为167 亿元，对应目标价18 元，维持“买入”评级。

    　　2020 年营业总收入同比增长58.15%。公司2020 年实现营收18.17 亿元，同比+58.15%，主要原因为合并报表范围增加北海绩迅、珠海天硌收入；实现归母净利润-1.60 亿元，同比-568.82%；扣非归母净利-2.73 亿元，同比-689.40%；非经常性损益1.13 亿元，同比+63.77%。分产品看，2020 年打印复印耗材类产品营收17.09 亿元，占公司收入94.04%，毛利率为33.23%，较上年同期下降3.25 个pct；CMP 抛光垫营收0.79 亿元，占公司收入4.37%，毛利率为24.55%。

    　　公司整体毛利率为32.77%，较上年同期下降2.89 个pct。2020 年Q4 实现单季营收5.63 亿元，同比+59.70%，环比+27.03%；实现归母净利润-4.00 亿元，与上年同期相比减少2.58 亿元。2020 年公司业绩亏损原因主要有以下三点：（1）计提珠海名图、超俊科技两家硒鼓厂商誉减值；（2）股权激励费用增加；（3）汇兑损失增加。

    　　2020 年总费用率略有增加，经营活动产生的现金流量净额同比增加96.63%。

    　　从费用端看， 公司2020 年销售、管理、研发、财务费用率分别为5.88%/12.20%/9.06%/1.35%，较上年同期变动-0.62/2.00/-1.20/2.55 个pcts，总费用率为28.50%，较去年同期增长2.73 个pct。其中销售费用同比增长43.17%，原因为合并报表范围扩大；管理费用同比增长89.14%，系股权激励成本增加及合并报表范围扩大所致；研发费用同比增长39.69%，系加大研发投入所致；财务费用同比增长279.39%，原因为汇率变化导致汇兑损失增加。从现金流情况看，公司2020 年经营活动产生的现金流量净额为3.89 亿元，同比增长96.63%，主要原因为经营利润增加与政府补贴增加；现金及现金等价物净增加额为2.36 亿元，同比增加272.47%，主要系经营利润增加及收到政府补贴所致。

    　　预计2021 年Q1 归母净利润同比增长122.24%-163.91%。公司发布业绩预告，预计2021 年Q1 实现归母净利润3200 万元~3800 万元， 同比增长122.24%~163.91%；预计扣非后净利润5000 万元~5600 万元，同比增长1513.89%~1707.56%；预计营业收入50000 万元-52000 万元，同比增长76.68%~83.75%；预计非经常性损益约为-1800 万元，与上年同期相比下降2930万元。经营业绩增长主要原因为通用打印耗材业务与鼎汇微电子CMP 抛光垫业务均实现收入与利润同比增长以及珠海天硌纳入合并报表；非经常性损益下降系子公司鼎汇微电子实施员工持股涉及股权转让收益的所得税影响所致。

    　　抛光垫销量大幅提升，二期项目投产在即三期项目已启动。作为国内唯一一家全面掌握抛光垫全流程核心研发和制造技术的CMP 抛光垫供应商，公司产品已全面进入国内所有主流晶圆厂的供应链体系，产品型号覆盖率接近100%。产品端，公司已通过28nm 产品全制程（ILD/STI/W/Cu/HKMG）的验证并获得订单。

    　　针对14nm 以下先进制程开发的DH5XXX 系列新产品在客户端验证进展顺利，预计将在2021 年底获得新的突破。客户端，2020 年抛光垫实现销售收入0.79亿元，同比增长545.69%，原因主要有以下三点：（1）已有客户成熟产品的放量；（2）已有客户新制程的验证通过带来的增量；（3）新增客户增量。产能建设方面，于2019 年启动的抛光垫二期项目已完成厂房建设与部分设备的安装调试，公司预计在2021 年第二季度末投入使用，一期与二期合计产能30 万片/年；潜江三期工厂建设项目已启动，预期产能50 万片/年。

    　　清洗液稳步推进，产能扩大至1000 吨/年。2020 年公司围绕清洗液核心技术，确定了集成电路制程用CU-CMP 后清洗液和蚀刻后残留物去除液的产品布局。

    　　产品研发方面，已完成CUPCMP 清洗液DZ360 系列和DZ380 系列产品开发，确定蚀刻后清洗液DZP500 和DZP700 产品配方，内部验证通过。市场推进方面，三家主流客户送样测试完成，验证进展顺利，公司预计在20201 年Q1 得到最终验证结果。产能建设方面，300 吨/年的中试产线建设完成，产能扩大至1000 吨/年，同时计划启动潜江产业园10000 吨/年产线建设。体系认证方面，通过客户稽核，获得ISO9001 体系认证。

    　　PI 浆料全面进入客户端，充分受益下游市场扩张。公司在2020Q2 完成年产1000吨产业化项目，国内首条超洁净柔性AMOLED 用PI 浆料量全自动化产线正式投入量产。客户端，公司完成多家主流客户的供应商资格认证，YPI 产品在多家客户G6 生产线进行全流程评价，同时取得了客户吨级订单，标志着公司产品全面进入客户端。需求端，全球市场OLED 智能机面板渗透率增长至26%，国内OLED 面板供应商份额上升趋势明显。研发方面，透明CPA 产品各方面性能指标已经达到国际一流水平。检测方面，公司产品验证评价中心新增曝光机等多台设备，进一步提升全面检测评价能力。

    　　紧抓“宅经济”行业机遇，打印复印通用耗材业务企稳回升。受疫情期间居家办公对打印复印耗材需求增长的影响，公司继续巩固在全球打印复印耗材市场的优势。下游通用耗材方面，2020 年墨盒全球市场占有率进一步提升，再生墨盒厂商北海绩迅销量同比增长40.77%，珠海天硌销量同比增长58.06%；硒鼓生产商珠海名图出货量突破千万支，销量同比增长42.90%，黑色硒鼓生产商超俊科技销量同比增长38.02%，其生产厂房已由深圳搬迁至珠海新厂区，从而更好发挥上下游业务协同效应。上游核心耗材方面，2020 年受下游通用耗材需求拉动，公司彩色聚合碳粉、通用耗材芯片、显影辊等产品销量均有所增长。其中，彩色聚合碳粉销量同比增长13.39%，营业收入同比增长19.12%；通用耗材芯片销量同比增长47.86%，营业收入同比增长16.67%；显影辊销量同比增长61.81%，营业收入同比增长63.55%。产能建设方面，子公司佛来斯通完成年产1500 吨彩粉技改扩建项目，公司彩粉总产能达到3500 吨/年，巩固了公司彩粉在国内的龙头地位。

    　　风险因素：打印耗材市场竞争加剧；CMP 抛光垫市场拓展不及预期；新产品客户认证进度不及预期；汇率波动风险。

    　　投资建议：公司立足打印复印耗材，同时积极布局CMP 抛光垫等新材料业务，未来可期，我们上调公司2021/2022 的EPS 预测分别为0.31/0.43 元/股（原预测为0.27/0.34 元/股），新增2023 年EPS 预测0.54 元/股。我们预计公司2021年抛光垫业务贡献利润0.83 亿元，打印复印耗材贡献利润2.10 亿元，采用分部估值法，给予抛光垫业务100 倍PE，给予打印复印耗材40 倍PE，则公司合理市值为167 亿元，对应目标价18 元，维持“买入”评级。