19 年扣非归母净利润高增长，受疫情影响20Q1 业绩有所下滑。2019 年公司实现营收25.94 亿元，同比下降8.01%；实现归母净利润2.59 亿元，同比增长8.41%；实现扣非净利润2.69 亿元，同比增长37.72%；实现经营性现金流净额8.20 亿元，同比增长31.10%。公司资产负债率水平逐步下降，由2018 年的53.58%下降至48.65%，财务管控取得成效。2020 年第一季度，受新冠疫情影响，公司实现营收3.97 亿元，同比下降22.20%；实现归母净利润0.13 亿元，同比下降59.54%。

    体育：体育业务增长显著，俱乐部战绩提升，商业影响显著增长。19 年公司足球俱乐部业务实现营收12.12 亿元（YOY+40.59%），实现净利润2.24 亿元（YOY+116.14%）。足球俱乐部业务成为公司营收增长的主要来源，收入主要包括电视转播权、球员转会以及赞助和广告。19 年俱乐部成绩取得突破，西班牙人以53 个积分位于联赛榜第7 位重返欧战，欧联杯取得32 强的成绩。19 年1 月，中国球员武磊加盟西班牙人俱乐部引起“武磊效应”，极大提高了俱乐部和球队在国内的知名度。随着战绩的提升和武磊的加盟，球队的商业价值影响力逐渐增大。19 年俱乐部分别与中国移动咪咕、乐动体育、科大讯飞翻译机和爱健适完成合作。我们认为，随着球队阵容的补强，未来战绩有望进一步提升，足球俱乐部业务将为公司带来持续的营收增长。

    游戏：深耕细分游戏市场，国际化布局深化发展，丰富多元化IP 矩阵。19年公司游戏业务实现营收8.07 亿元（YOY-37.79%），占比总营收的31.12%，实现净利润1.27 亿元（YOY-17.25%）；实现海外游戏业务营收2.53 亿元，海外流水8.45 亿元，占比游戏总流水的37.48%。公司深耕SLG 策略类、二次元类等细分游戏市场，19 年公司自研并由腾讯独家代理的古风历史策略游戏《三国群英传-霸王之业》全球月均流水规模维持1 亿元左右。该游戏邀请武磊担任游戏代言人实现公司游戏IP 与体育IP 的联动。国际化布局方面，公司新上线手游《霸王之野望》，《苍之纪元》以及《盛唐幻夜》均海外市场表现优异。多元化IP 方面，公司联合影视行业推出原创动画，其中《逆转次元：AI 崛起》表现抢眼。2020 年公司还将推出《拾光梦行》、《少女的王座》、《幻世录》等多款游戏。

    盈利预测与估值分析。我们预测公司2020-2022 年EPS 分别为0.19 元、0.29元和0.36 元。参考同行业公司，我们给予公司2020 年20 倍-25 倍动态PE估值，对应合理价值区间为3.80-4.75 元，维持优于大市评级。

    风险提示：疫情影响公司体育业务开展，新游戏上线推迟。