原料供应暂无虞：市场普遍担心痰热清产能扩大后对原材料熊胆粉的需求，我们认为3 年内无需担忧。经过我们的测算，公司 2012 年消耗了熊胆粉约20 吨左右，产能释放后对熊胆粉的需求也将有较大增长。从全国熊类养殖角度来看，2011 年数据表明，国内规范的黑熊养殖企业约68 家，规模在200 只以上的企业有10 多家，其中较大的企业存栏规模能达到2000 头左右，全国取胆熊共约有7000 只，规模化养殖的熊场每年种群净增长率约10%—20%，繁育技术条件好的甚至更高，因此，从熊存栏数量上来说，完全能满足公司未来需求。公司目前与几家大型养熊企业签订了战略合作协议，养殖场根据公司产能扩大情况稳步提高熊胆粉供应量，同时熊胆粉价格也处于稳定可控水平。另一方面，公司通过技术改进，熊胆粉提取物收率一直稳步提高，可以降低熊胆粉原料的投放。因此，我们认为近3 年内公司熊胆粉的供应有所保障。

    产能增长上半年来自提效，下半年来自新产能释放：三期工程已经正式开工，上半年提取物产能仍有瓶颈，公司争取通过工艺改进来进行内部挖潜，目标达到30%增速，下半年三期工程第一批1500 万支痰热清注射剂产能有望释放。

    其他品种具备看点：痰热清5ml 针剂处于补充材料阶段，痰热清胶囊等待生产批文，痰热清口服液和疏风止痛胶囊处于III期临床。疏风止痛胶囊适应症为偏头痛，据不完全统计，我国成年人偏头痛的患病率达7.7%~~18.7%，其中女性患者比男性患者多3~4 倍，市场空间广阔。

    2012 高速增长，公司经营稳健：2012 年公司收入11 亿，同比增长34%，净利润2.4 亿，同比增长45%。公司毛利率三年来上下波动不超过2%，显示出良好的成本控制水平，也验证熊胆粉、其他原料的价格上涨在可控水平，公司存货0.48 亿，其中库存品仅775 万，显示出下游终端供不应求。公司5 大片区中的华西、华东均实现大幅增长，华北地区同比下降由于部分发货未确认收入所致。

    盈利预测与投资评级：预测公司2013-2014 年的EPS 分别为1.22 和 1.53 元，目前PE（2013E）为24 倍估值，低于同类公司平均估值，公司今年有望保持30%以上的增长，估值有提升空间，维持“推荐”评级，目标价34 元。

    风险提示：（1）产品不良反应事件风险；（2）国家药品定价和动物资源利用政策的改变；（3）市场开拓风险。