业绩回顾

    1Q20 业绩符合我们预期

    超图软件发布2020 年一季报，1Q20 收入2.22 亿元，同比+2.40%，归母净利润882 万元，同比+15.12%，归母扣非净利润550 万元，同比+31.72%，业绩符合预期，但合同负债、存货超出预期，显示公司在手订单相对充足，只是由于新会计准则导致订单尚无法确认。

    发展趋势

    收入端在不利情况下稳定增长，费用控制良好。（1）在一季度外部不利环境下，公司收入端保持正增长相对难得；（2）毛利率55.3%，较去年同期有所提升，说明订单质量较高；（3）费用端，管理费用较四季度环比上升，而研发、销售费用均有比较大的环比下降，同比增幅与收入增速一致。

    资产负债表中合同负债、存货大幅上升，显示在手订单充足。（1）合同负债7.84 亿元，同比+339.8%（此前口径为预收款项），显示公司在手订单十分充足；（2）存货3.76 亿元，较2019 年底的0.09亿大幅上升，我们预计是部分订单尚未结转所致；（3）新会计准则对于收入确认要求有较大改变，我们预计公司订单确认受此影响较大，但未来透明度有望上升。

    2020 年关注国土空间规划、信创等项目落地。（1）根据中央深改委《关于建立国土空间规划体系并监督实施的若干意见》，到2020年要基本建立国土空间规划体系，2019 年南京国图深度参与了30多个地区的规划编制工作，上海数慧全面参与了国家层面以及部分省市的系统建设，公司在国土空间规划领域有较深积累，我们预计2020 年将有较好表现；（2）公司Supermap 产品已经与多种国产操作系统、数据库、CPU 等进行了适配，2020 年若信创相关需求在GIS 市场爆发，公司也将大幅受益。

    盈利预测与估值

    维持2020 年和2021 年盈利预测不变。预计2020/2021 年归属净利润2.82 亿/3.40 亿元，同比+28.5%/20.6%，当前股价对应2020/2021 年P/E 为40x/33x。考虑到会计准则调整后公司业绩可见性有望逐步增强，我们上调公司目标价11.11%至30 元，对应2020/2021 年P/E 为48x/39x，较当前股价有20.48%的上行空间，维持跑赢行业评级。

    风险

    国产替代政策落地不及预期；国土信息化业务落地不及预期 ;系统性估值回调。