事件：公司发布2022 年三季报。2022 年前三季度实现营收18.98 亿元，同比+33.20%，归母净利润2.17 亿元，同比-14.32%，扣非归母净利润1.96亿元，同比-14.28%。单季度看，2022Q3 营收7.57 亿元，同比+27.17%，环比+22.38%，归母净利润0.92 亿元，同比+19.70%，环比+45.85%，扣非归母净利润0.78 亿元，同比+13.08%，环比+29.78%。

    利润表：航发产业高景气度背景下，2022Q3 公司单季度营收、归母净利润同比环比均实现较好增长。从盈利能力来看，2022 年前三季度公司毛利率27.48%，同比-2.90pct，净利率12.45%，同比-6.75pct。一方面，毛利率下降主要系原材料成本大幅上涨；另一方面，净利率同比下降幅度更大，主要系2021 年前三季度公司投资净收益（来自联营企业分红）高达0.48亿元，占营收比为5.78%。

    资产负债表：存货等科目说明公司未来有望实现快速增长。2022 年前三季度1）存货：11.41 亿元，较期初增长33.01%，这说明公司为应对需求的快速增长而加大备货。2）合同负债：1.74 亿元，较期初增长115.30%，公司收到的预收款大幅增长，或表面未来公司收入有望增长。3）应付票据及应付账款：12.90 亿元，较期初增长23.05%，说明公司加大对上游原材料采购以应对下游需求增长。

    钢研高纳作为国内高端和新型高温合金生产规模最大的企业之一，一方面在航空航天发动机与大型发电设备领域不断深耕，另一方面不断向冶金、化工、玻璃制造等领域拓展。

    1、行业层面：三代机批产提速、新型号持续定型批产、后端维修市场打开、国产商用航发发展、燃气轮机扩大市场5 大成长逻辑使航发成为军工最为坡长雪厚赛道，高温合金作为航发核心材料，壁垒高且消耗属性强。

    2、自身实力：布局高温合金超过60 年，变形、铸造、粉末等均有涉及，从母合金到加工成品全产业链布局的稀有平台型企业。公司研制全国80%以上高温合金，已深度参与两机高温合金产业链，铸造/变形/新型高温合金在两机领域均有较高市占率，将显著受益于两机行业需求的持续增长。

    3、成长路径：主业、外延、产业链延伸多举并重，有望打造中国PCC。

    1）主业：聚焦航空航天发动机及燃气轮机领域，打造高温母合金材料+加工成品的平台型企业，内生增长紧抓航空发动机市场爆发式需求，从新型号渗透，到维修市场快速扩大，都可以带来巨大成长空间。2022H1 新设两家子公司西安钢研（和航发动力合作，布局精铸叶片）和四川钢研（布局高温合金锻件），未来有望不断拓展产品线。

    2）外延：并购青岛新力通向高温合金离心铸管及静态铸件领域进行拓展，打开石化和冶金行业市场。

    3）产业链延伸：2019 年子公司河北德凯打开国际宇航市场，是目前国内航空航天铝合金熔模铸造技术水平最高、钛合金铸造技术国内一流、国内唯一可以实现工业化镁合金熔模铸造和生产的企业；2021 年战略布局金属增材制造粉末等业务领域，为公司未来发展提供新动能。

    投资建议：钢研高纳旨在成为中国两机领域的PCC，以高温合金材料为核心，横纵平台化拓展产业链和价值链，成长路径清晰、空间大，尤其是乘行业东风，借助其平台型产品布局，将获得快速成长。我们预计2022~2024 年公 司归母净利润分别为3.72 亿元、5.62 亿元、8.25 亿元，对应PE 分别为69X、46X、31X，维持”买入”评级。

    风险提示：公司产品产业化进程不及预期；上游原材料涨价风险。