事件:

    公司公布了2011年中报，营业收入9808万元，同比增长55.22%；营业利润1415万元，同比增长了22.62%；利润总额1977万元，同比增长了101.96%；归属于母公司净利润1620万元，同比增长了94.73%；扣除非经常性损益后母公司净利润增幅为16.49%。基本每股收益0.11元。

    点评:

    营业外收入导致公司净利润大幅提升。公司上半年合计收到财政补贴615万元（其中计入当期营业外收入为545万元，70万元计入递延收益），导致公司2011年上半年业绩大幅提升。

    采血管增长39.5%，毛利率稳定。报告期内公司真空采血管实现营业收入6834万元，同比增长了39.49%；毛利率为45.65%，同比减少了1.98个百分点。真空采血管是公司的主导产品，上市前产能约为1.2亿支，公司募投项目达产后可新增产能3亿支，总产能超过4亿支。公司募投项目实施进度低于我们此前的预期。从销售区域分布来看，除华南沿海以外的中国大陆地区销售增速最快，收入为2256万元，同比增长了87.10%；海外出口收入为3965万元，同比增长了57.39%。公司产品已经取得了美国FDA认证，未来美国市场的开拓值得投资者关注。

    采血针尚未自行生产，采购价格提升侵蚀利润。报告期内，公司的采血针收入为627万元，同比增长了30.93%，毛利率为13.94%，同比减少了10.81个百分点。公司采血针目前大部分还是通过外部采购，报告期内采血针采购价格大幅上涨，导致该业务毛利率下滑。根据公司募投项目计划，未来采血针公司将自行生产，经过我们测算，自行生产采血针可使该项目毛利率达到约35-40%，将明显提升公司的整体盈利能力。根据公司披露信息，该项目预计将于明年投产，或对2012年业绩产生积极影响。

    代理产品业绩大增，尿液分析仪贡献收入456万元。公司代理产品实现营业收入1890万元，同比增长了102%，毛利率48.56%，同比减少2.35个百分点。公司于今年年初收购了杭州龙鑫，进入尿液分析领域，上半年尿液分析仪收入456万元，毛利率70%。根据公司收购时杭州龙鑫做出的业绩承诺，如果2011年杭州龙鑫净利润不能达到1000万元，原股东将用自有资金将差额补足，以保障阳普医疗原有股东之利益。

    盈利预测与投资评级。我们调整了公司2011-2013年的盈利预测，按照公司总股本1.48亿股计算，预计每股收益为0.23元、0.25元和0.32元，对应前一交易日股价13.5元的动态市盈率为59倍、54倍和43倍，该预测没有考虑杭州龙鑫的业绩贡献，按照收购时的业绩承诺，该公司2011-2013年将至少向公司贡献净利润1000万元、1300万元和1300万元，如果考虑这一部分收益，则公司2011-2013年每股收益将分别为0.29元、0.34和0.41元，对应动态市盈率为47倍、40倍和33倍。在医疗器械行业估值具有一定优势，同时未来随着募投项目的实施，公司盈利能力或有较大提升，业绩存在超预期可能性，我们维持“谨慎推荐”的投资评级。

    风险提示。产品毛利率下降风险；海外市场开拓风险。