事件：2023 年3 月25 日公司披露2022 年年报，报告期内公司实现营业收入26.94 亿元，同比增长5.43%；实现归属上市公司股东净利润2.50 亿元，同比下降6.48%；四季度出货仍受疫情扰动影响，单季度营收6.75 亿元，同比下滑22.70%，而在下游需求回暖、原材料价格回落的带动下，公司产品景气度持续修复，单季度实现毛利率25.07%，环比/同比提升3.73/1.95 个pct，净利率12.51%，环比/同比提升2.62/0.37 个pct。

    　　建筑胶最难时刻已过，工业胶接力成长。2022 年以来，国内房地产竣工情况低迷、新冠疫情反复扰动等因素压制公司主业建筑胶的业绩表现，全年贡献销售收入16.73 亿元，同比下降5.53%；逆境之下，工业胶产品在光伏、电子、电力、汽车等多领域发力支撑公司成长性，实现销售收入6.56 亿元，同比增长30.74%。盈利能力方面，上游原材料价格的波动显著影响公司产品的毛利水平，22 年一季度主要原料107 胶价格持续攀升，一度达到3.9 万元/吨的历史高点，导致公司上半年实现毛利率15.89%，为上市以来最低水平。而在一季度后，上游有机硅新产能的释放让107 胶价格快速回落至2 万元/吨以下的合理水平，叠加高价库存的出清，公司毛利水平迅速回暖，全年综合毛利水平修复至19.48%。展望后续，上游有机硅、107 胶在经历上一轮景气周期后预计进入一段较长的价格平稳期，下游房地产、消费电子在政策提振、宏观经济复苏的带动下向好可期，新能源领域景气持续，有机硅密封胶产品基本面最暗时刻已过，产品出货与盈利将持续修复。

    　　新产能稳步推进落地，光伏、锂电业务未来可期。报告期内，公司已建成18万吨/年高端有机硅材料生产能力，成为亚洲最大的高端有机硅密封胶材料生产基地，后续在建项目全部投产后公司产能将超过26 万吨/年，规模效应护城河愈发坚固。在国内房地产行业增速放缓后，光伏、锂电等新能源领域成为公司后续发展的主要发力点，公司光伏组件用密封胶、BIPV用胶、光伏逆变器灌封胶、光伏胶膜助剂、硅烷偶联剂等产品已成功应用于隆基、中环、正泰、尚德、海泰、福斯特等光伏头部企业，营收增长领跑其他细分领域；锂电业务除了结构粘接、线束粘接、导热填充、三防密封等动力电池组装用胶解决方案输出外，硅基负极业务的产业化落地已近在咫尺，并积极布局硅基负极专用粘胶剂与碳纳米导电管提供负极配套方案、增强产品竞争力，有　　望随着硅负极渗透率提升，充分享受从0 到1 的行业贝塔红利。

    　　投资建议：预计公司2023-2025 年实现营业收入分别为35.25 亿元、44.80 亿元和57.70 亿元，实现归母净利润分别为4.39 亿元、6.16 亿元、8.38 亿元，同比增长75.3%、40.4%、36%，对应 EPS 分别为1.12、1.57、2.14，当前股价对应的 PE 倍数分别为15X、11X、8X。公司建筑胶龙头地位确立，逆势之下市占率持续提升，高附加值工业胶产能释放优化产品结构，下游建筑、消费电子、光伏、新能源汽车领域行业景气向好，硅碳负极业务放量可期、接力高增长，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示：下游需求不及预期；行业竞争加剧；在建项目进展不及预期；上游原材料价格上涨。