报告导读

    　　公司发布2022 年年度报告，公司实现收入26.94 亿元，同比增长5.43%，实现归母净利润2.50 亿元，同比下降6.48%，扣非归母净利润为2.28 亿元，同比下降6.68%；其中Q4 单季度实现收入6.75 亿元，同比下降22.77%，环比增加5.91%，实现归母净利润0.84 亿元，同比下降20.32%，环比增加34.02%；业绩符合预期。

    　　投资要点

    　　产品盈利同比下滑，公司短期业绩有所承压

    　　2022 年公司建筑用胶、工业用胶和硅烷偶联剂分别实现收入16.73 亿元（同比-5.53%）、6.56 亿元（同比+ 30.74%）、3.29 亿元（同比+22.59%）。公司建筑胶全年销量11.27 万吨，受房地产行业开工、竣工面积同比下降的影响，公司幕墙胶产品销售不及预期。根据国家统计局，2022 年房屋竣工面积为8.62 亿平方米，同比下降14.98%。受益于光伏及新能源汽车高速发展，公司工业胶板块强势增长，22 年实现销量2.45 万吨。受高温限电、物流受限、有机硅原材料价格高开低走等影响，公司22 年产品盈利有所下降，毛利率19.48%（同比-2.32 pct）、净利率9.29%（同比-1.18 pct）。其中建筑胶、工业胶、硅烷偶联剂产品毛利率分别为17.44%（同比-0.91pct）、25.95%（同比-6.24 pct）、16.36%（-8.08 pct）。随着2022 年11 月央行、银保监会出台放宽房企融资、保交楼等政策，我们认为房地产竣工面积有望恢复增长， 23 年2 月房屋竣工面积1.32 亿平方米，同比+8%。

    　　公司作为建筑胶行业龙头有望受益。根据公司年报，23 年公司计划建筑胶销量同比增长 30%，工业胶销量同比增长 50%，全年产值突破40 亿元。

    　　原材料价格低位运行，公司盈利能力有望改善根据百川盈孚数据，当前有机硅107 胶价格1.70 万元/吨，较22 年同比大幅下降48.5%。2023 年以来，有机硅价格介于1.70-1.85 万元/吨，持续低位运行。根据中国氟硅有机材料工业协会统计，截至 2022 年底我国有机硅甲基单体产能达 500万吨，现有有机硅企业将在今后三年内新增单体产能约 225 万吨，预计“十四五”末，我国境内有机硅单体产能将达到 750 万吨。根据万得，公司22 年Q4 销售毛利率、净利率分别为25.07%（环比+3.73 pct）、12.51%（环比+2.62），我们认为随着后续有机硅单体新产能释放， 107 胶价格有望持续低位运行。成本压力缓解及工业胶占比提升，公司盈利能力有望继续上行。

    　　在建项目丰富，公司未来增长可期

    　　公司当前有机硅总产能已达18 万吨，23 年公司将继续推进10 万吨高端密封胶智能制造，剩余 3 万吨/年生产线；加快硅宝新能源 5 万吨/年锂电池用硅碳负极材料及专用粘合剂项目建设，完成基建工作；完成安徽硅宝硅烷偶联剂技改项目，扩大光伏用硅烷偶联剂产能；推进眉山拓利 2 万吨/年功能高分子材料基地及研发中心项目全面投产。上述产能建成后公司年产能将超过26 万吨。公司在建产能丰富，我们看好公司建筑胶份额的持续提升以及工业胶领域的不断突破。

    　　盈利预测和估值

    　　23 年房地产竣工面积见底回升带动建筑胶需求复苏，原料价格低位运行，公司盈利有望持续改善。在建产能陆续投产，下游光伏锂电用胶和电子胶市场空间大，公司有望保持快速增长。预计2023-2025 年公司收入36.03/41.89/47.13 亿元，净利润3.65/5.29/6.29 亿元，EPS 分别为0.93/1.35/1.61 元，现价对应PE 分别为18.20/12.55/10.56 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　投产时间不及预期；原材料价格波动；应收账款风险；地产政策风险等