本报告导读：

    　　公司2022年报业绩符合预期。全年光伏胶/动力胶保持高增，建筑胶经过压力期后Q4出货量环比回升，随着原材料DMC 价格趋稳，预计公司利润率将逐步回升。

    　　投资要点：

    　　维持“增持” 评级。全年实现营收26.94 亿元，同比+5.43%，归母净利2.50 亿元，同比-6.48%，扣非归母净利2.28 亿元，同比-6.68%，符合预期。22 全年利润率同比仍承压，下调公司2023-25 年eps 至0.99（-0.16）/1.32（-0.16）/1.66 元，同步调整目标价至21.78 元。

    　　建筑胶出货稳健，光伏/动力胶保持高增。全年公司实现建筑胶/工业胶/硅烷偶联剂收入16.73/6.56/3.29 亿元，同比-5.5%/+30.7%/+22.5%。

    　　其中，建筑胶全年销量11.3 万吨，同增1.5%，在全地产显著下滑压力下销量保持持平略增，市占率进一步提升。新能源用胶方面，公司全年实现光伏胶收入2.4 亿元，同增103.82%，动力电池胶收入5711万元，同增100.88%，光伏/锂电作为主力增量产品全年保持高增。

    　　利润率环比修复，DMC降价逐步反应在利润率上。全年公司实现建筑胶/工业胶/硅烷偶联剂毛利率分别为17.44%、25.95%、16.36%，同比-0.91pct、-6.24pct、-8.08pct。其中建筑胶作为传统主力产品毛利率相对平稳，而工业胶整体毛利率降幅较为明显，我们认为主要与产品结构中低毛利率的光伏胶占比提升有关。22Q4 公司综合毛利率25.07%，环比Q3+3.73pct，原材料降价效应开始逐步体现在成本端。

    　　扩产仍在提速通道上。2022 年底公司总产能达到18.2 万吨，预计23年将新增3 万吨募投产能，同时硅碳负极及配套硅胶建设持续推进中，预计将在23 年完成部分基建和送样，有望在24 年贡献增量。

    　　风险提示：工业胶业务新客户开拓不及预期，地产竣工失速