投资要点

    　　Q3 业绩符合市场预期，扣非利润略好于预期。公司24Q1-3 营收341 亿元，同降4%，归母净利润32 亿元，同降7%，毛利率17.4%，同增0.6pct，归母净利率9.4%，同降0.3pct；其中Q3 营收124 亿元，同环比-1.3％/+0.4％，归母净利润10.5 亿元，同环比-17%/-2％，扣非归母净利润10.0 亿元，同环比+11%/+26％，毛利率19.0%，同环比+0.7/+3.4pct，归母净利率8.5%，同环比-1.7/-0.2pct，扣非环比增速亮眼。

    　　Q3 出货环增5%至22GWh，全年出货预期80GWh。24Q1-3公司储能出货35.7GWh，同增116%，动力出货20.7GWh，同增5%；根据我们测算，公司Q3 出货21.9GWh，同环比+50%/+5%，储能14.8GWh，环增7%，动力7.2GWh，环比持平，全年出货预期80gwh，同增47%，其中储能翻番至52gwh。公司储能份额全球第二，25 年出货预计仍可保持40%+同比增长，并持续开拓海外市场，我们预计26 年海外市场大规模放量。动力获零跑等车企定点，后续配套新车型增加，公司预计25 年Q2 产能利用率大幅提升。我们预计25 年动储出货超105gwh，同增35%。

    　　Q3 储能盈利水平明显提升，持续性可期。根据我们测算，Q3 储能均价近0.4/Wh，环比持平左右，毛利率22%左右，单位毛利0.07 元/Wh+，单位净利0.03-0.04 元/Wh，受益于系优质订单比例提升、原材料价格下降、产能利用率提升，Q4 储能价格基本稳定，我们预计盈利可维持；Q3 动力均价近0.7 元/Wh，环降5%+，毛利率10%左右，环比微增，受益于技术授权费用贡献0.2 亿，但国内乘用车产能利用率偏低，整体盈亏平衡，随着新车型放量，预计25Q2 起动力盈利将逐步改善。因此预计24 年动储利润贡献15 亿，单wh 近0.2 元，25 年盈利明显提升。

    　　Q3 消费满产满销，毛利率持续提升。根据我们测算，消费电池Q3 收入29 亿元，环增5%，毛利率28-30%，贡献利润近4 亿元，环增5%，其中小圆柱满产满销，24 年出货11 亿颗，同增70%，带动消费利润增长85%至18 亿元+。思摩尔Q3 贡献3.3 亿利润，全年预计贡献利润5-6 亿元。碳酸锂及中游材料Q3 贡献投资收益4千万元，环降近50%，全年贡献1-1.5 亿元。

    　　费用率环比提升，资本开支环比提升。公司Q3 期间费用13 亿元，同环比+6%/10%，费用率10.7%，同环比+0.7/+1.0pct；Q3 减值0.23 亿元，其他收益1.3 亿元，环比-66%；Q3 经营性现金流18 亿元，同环比-13%/-13%；Q3 资本开支19 亿元，同环比+54%/+51%；Q3 末存货59 亿元，较Q2 初下降7%；在建工程102 亿元，较年初减少27%。

    　　盈利预测与投资评级：考虑到公司产品出货节奏变化，我们调整24-26 年归母净利至41.3/55.0/75.1 亿元（此前预期47.1/57.6/70.0 亿元），同增2%/33%/36%，对应PE24/18/13 倍，考虑到公司储能高速增长，我们给于25 年26 倍，目标价70 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动超市场预期，电动车销量不及市场预期。