疫情影响线下教培和To B 业务，上半年收入业绩短期承压。豆神教育近日发布半年报。上半年公司实现收入7.13 亿元，同比下降21.0%；归母净亏损9472 万元。Q2 收入和归母净利润分别为5.81 亿元和0.45亿元，同比分别增长34%和329%。其中大语文、升学、智慧教育收入分别变动+26.5%、-73.6%和-66.2%。由于大语文租金、教师成本相对刚性，毛利率同比下降7.6pct。费用方面，上半年销售费用同比下降26.4%；大语文扩张教师人数增加导致管理费用同比上升28.5%。

    　　大语文逆势增长，疫情期间线上交付能力提升。截止20 年6 月，公司拥有111 家直营和346 个加盟学习中心。上半年大语文报名学生和累计在读学生同比分别增长70.9%和126.6%。分校和线上报名人数分别增长54.4%和101.2%；收入分别增长5.3%和225.2%。疫情影响下大语文培训全面转移至线上，对客单价有一定影响。公司线上课采用名师大班+小组辅导模式，此外推出6 人小班，并拓展至全科辅导，为大语文引流。明兮大语文和新成立的中考事业部有望补充并加强4-9岁少儿以及初中学段大语文产品，和现有大语文产品形成良好协同。

    　　教学体系、品牌、组织架构全面升级，秋季学期线下培训有望恢复。

    　　上半年公司开始统一使用“豆神”品牌，进一步突出品牌形象并进行组织架构升级，将大语文分成OMO、网校、教育科技、教育文化事业群。7 月公司发布豆神大语文4.0，教学特色更加突出，有望增加学生粘性。根据北京市教委，教培机构从8 月9 日起可以申请恢复线下教学，预计秋季班线下授课可以恢复正常节奏。看好后续线下培训持续恢复以及大语文赛道长期增长空间。预计20-22 年EPS 分别为0.08元/股、0.38 元/股、0.62 元/股。维持2021 年43.5X EV/EBITDA 估值，对应合理价值23.79 元/股，维持“增持”评级。

    　　风险提示。疫情影响线下复课；大语文续班率和新招生不如预期。