事件：公司发布2021 年年报，2021 年，公司实现收入21.69 亿元，同比+27.5%，实现归母净利润2.07 亿元，同比-42.44%；实现扣非归母净利润1.59 亿元，同比-50.08%。

    2021Q4，公司实现收入6.21 亿元，同比+13.18%，实现归母净利润-2.23亿元，同比-471.85%；实现扣非归母净利润-2.51 亿元，同比-705.75%。

    业绩整体符合预期，商誉减值拖累表观。公司2021 年收入端实现27.5%增长，符合预期;利润端由于公司对苏豪逸明、中德美联计提商誉减值准备约3.23 亿元，造成表观利润下滑，如进行加回，公司归母净利润约在5 亿元以上，与我们此前的预测值基本一致。截止2021 年底，公司商誉余额为0.58亿元，预计后续不会因为商誉再对表观利润造成扰动。

    生长激素21 年实现高增长，产能释放后增长动能充足。2021 年，公司实现生物制品收入13.0 亿元，同比+44.65%。其中基因工程药实现收入12.4亿元，同比+45.43%。根据我们的模型拆分，公司基因工程药收入大部分来自生长激素，少部分来源于干扰素，预计生长激素收入超过11 亿元，同比+50%。根据公司公告，公司水针6IU，8IU 规格21 年8 月初已经获批，解决了规格不全的问题，同时，公司生长激素粉针在9 月获批增加“特发性矮小”适应症，取得重要突破，目前公司生长激素已获批8 个适应症，在国内企业中最多；据公司此前公告，特发性矮小约占所有身材矮小儿童的60%-80%，我们预计将特发性矮小适应症获批将明显提升公司生长激素适用人群范围，带动销量增长。此外，年产2000 万支重组人生长激素生产线于22 年3 月获批，在产能释放后公司生长激素有望迎来加速增长。

    生长激素集采影响明朗化。在2022 年3 月结束的广东省生长激素集采中，没有企业生长激素水针中标，安科生物粉针为P1 价格中标，获得自有企业70%的报量，价格较挂网价降幅约25%。粉针降价一方面给公司增长带来一些压力，另一方面可能推动量的增长。此外，公司水针并未有价格变化，随着新产能释放，后续将加速放量。2021 年，公司控股的育高医疗新设了长沙和济南门诊，后续有望成为公司控制的重要自有终端。

    其他业务相对稳健，子公司改革有望推进。中成药收入5.2 亿元，同比+13.7%；化学药收入1.35 亿元，同比+6.7%；原料药收入0.63 亿元，同比+5.6%；技术服务收入0.95 亿元，同比-19.7%。公司提出将积极探索子公司管理改革，使子公司的管理层与公司利益绑定，从而不断激发子公司的发展活力，此前公司已对子公司余良卿进行了激励，后续其他子公司也有望发生积极变化。

    重点项目研发持续推进。公司HER2 单抗已经报产，抗VEGF 单抗进入报产准备阶段；PEG 生长激素长效水针待报产；重组人促卵泡激素注射液、融合蛋白长效化生长激素、一款双抗计划2022 年提交临床；瀚科迈博肿瘤1 类创新药“ZG033 注射液”获批临床。

    盈利预测：预计2022-2024 年公司归母净利润分别为6.6，8.7，11.3 亿元，对应增速217.4%，32.1%，29.8%，当前股价对应PE 为25/19/15X，维持“买入”评级。

    风险提示：新产品推广不及预期；商誉及无形资产减值；市场竞争加剧风险；新药研发风险；生长激素集采大幅降价风险。