核心观点
上半年业绩低于预期，高基数下公司业绩短期承压。短期医药行业合规要求提升可能对行业手术量和耗材、药品使用需求带来一定不确定因素，但随着公司的新产品陆续获批和进院，公司常规器械业务仍有望保持稳健增长，消费医疗类产品有望成为新的增长点；中长期来看，公司持续加大研发投入，丰富的研发管线有望贡献长期成长动力。公司作为国内心血管平台型企业，在研发、销售、品牌等方面的优势有望持续体现。
事件
公司发布2023 年半年报
2023 年8 月25 日，乐普医疗发布2023 年半年报。公司2023 年上半年实现营收43.01 亿元（-19.35%），归母净利润9.61 亿元（-24.17%），扣非归母净利润9.05 亿元（-28.38%）。EPS 为0.52元/股。
简评
去年同期新冠抗原等产品高基数下，上半年业绩承压公司2023 年上半年实现营收43.01 亿元（-19.35%），归母净利润9.61 亿元（-24.17%），扣非归母净利润9.05 亿元（-28.38%）。
Q2 单季度营收18.64 亿元（-33.05%），归母净利润3.65 亿元（-49.55%），扣非归母净利润3.42 亿元（-52.19%）。公司上半年业绩低于预期，收入及利润同比下降预计主要由于器械板块上年同期新冠抗原、PCR 设备等产品存在高基数的影响，此外药品板块受氯吡格雷在江苏地区未续约的影响，出现一定下滑。
器械板块常规业务平稳增长，药品板块有所下滑分产品线来看，上半年医疗器械板块收入20.16 亿元（-32.58%）。
其中，心血管植介入创新产品组合收入同比增长13.27%，外科麻醉业务收入同比增长21.16%。不考虑新冠抗原和PCR 相关设备，医疗器械板块常规业务Q1 同比增长5.6%，Q2 同比增长14%，上半年增长10%以上。上半年药品板块收入15.99 亿元（-8.50%）。
其中制剂收入14.04 亿元（-8.45%），原料药收入1.95 亿元（-8.92%），制剂同比下降主要由于氯吡格雷在江苏省集采续约中未续约，且流通公司有部分库存需要消化计提。医疗服务及健康管理板块收入6.86 亿元（+15.23%）。
展望下半年，我们预计医药行业合规要求提升短期可能对行业手术量和耗材、药品使用需求带来一定不确定因素。但随着FFR、外周切割球囊的陆续入院，冠脉声波球囊、可降解PFO 等新产品在下半年的陆续获批，剔除疫情相关产品的常规医疗器械业务仍有望保持稳健增长。全年来看器械、药品的基本盘仍然保持稳健，医疗服务及健康管理板块在皮肤科产品、OK 镜等新产品陆续放量的推动下，有望保持快速增长。
器械板块研发项目稳步推进，药品板块重点布局GLP-1 方向2023 年上半年公司在心血管植介入器械研发方面，有3 款产品取得NMPA 注册证，19 款产品提交注册申报，其中13 款产品已获国家药监局受理，6 款产品等待国家药监局GMP 审核，2 款产品提交申报“创新医疗器械特别审查”程序。其中：
1）冠脉领域：脉冲声波球囊、耐高压乳突球囊、棘突球囊已提交注册申请，处于补充资料阶段；锚定球囊注册申请准备中；雷帕霉素药物灌注系统已完成临床入组，处于临床随访阶段。
2）结构性心脏病领域：可降解房间隔缺损封堵器已完成临床试验，于2023 年Q2 递交注册申请，预计2024年Q3 获批上市；可降解PFO 处于注册阶段，预计2023 年内获批；可降解左心耳封堵器完成型检和动物实验，进入临床入组阶段；射频穿刺仪和一次性射频房间隔穿刺针已提交注册申请。
3）其他心血管耗材：外周脉冲声波球囊已提交注册申请；膝上PTA 药物球囊、膝下PTA 药物球囊已完成临床入组，分别处于结题和随访阶段；肾动脉去神经超声消融导管/设备、房颤冷冻球囊导管/设备、植入式脑深部神经刺激器处于临床入组阶段
药品板块研发方向主要聚焦在GLP-1 生物类似物及三靶点GLP-1 类产品。甘精胰岛素原料及注射液CDE技术审评已完成，中检院复核检验已完成；度拉糖肽正进行III 期临床研究；司美格鲁肽完成中试生产验证，预计明年一季度申报IND。公司与上海民为生物达成里程碑条件的控股协议，其GLP-1/GCGR/GIP-Fc 融合蛋白三靶点药物MWN101 是同靶点国内首个获得临床批件的产品，目前进行临床I 期研究。
持续拓展消费医疗领域，医疗服务及健康管理业务稳健增长上半年医疗服务及健康管理板块实现收入6.86 亿元，同比增长15.23%。合肥心血管医院上半年营业收入同比增长70%。在健康管理领域，公司重视AI 在医疗领域的运用，重点研发慢病患者生命指征监测、血液生物标志物检测、心血管植介入相关医学影像学应用这三大领域产品。多参数无创血糖仪已提交注册申请，是现阶段国内第一款具有高灵敏度，搭载人工智能算法的无创血糖检测仪。植入式CGM 已完成临床，预计2023 年Q4初申报。
在消费医疗方面，公司持续拓展眼科、齿科及皮肤科产品销售渠道。上半年公司5 款皮肤科产品（聚乳酸真皮注射填充剂、注射用交联透明质酸钠凝胶、注射用透明质酸钠溶液、注射用透明质酸钠复合溶液、含聚左旋乳酸的交联透明质酸钠凝胶）推进到临床阶段，2 款眼科产品（角膜塑形镜（菁眸）、角膜透气接触镜（菁眸））取证，5 款眼科产品（软性亲水接触镜（日抛）、软性亲水接触镜（月抛）、角膜接触透气镜（兴泰）、硬性角膜接触镜用多功能护理液、除蛋白护理液）申报注册，3 款眼科产品（多焦点人工晶状体、角膜塑形镜（兴泰）、高度数角膜接触镜）进入临床。
费用率有所提升，经营性现金流下降
2023 年公司销售毛利率64.90%（+2.80pp），预计主要由于产品结构变化所致。销售费用率18.69%（+3.26pp），管理费用率8.78%（+1.93pp），研发费用率10.26%（+2.02pp），费用率提升预计主要由于收入端同比有所下降，而费用支出保持平稳。财务费用率0.83%（-0.41pp），主要系2022 年下半年公司发行GDR 募集资金15.3亿元致加权平均资金余额较同期增加、同时公司调整融资结构致整体利率下降所致。上半年公司销售净利率23.20%（-1.12pp）。上半年经营活动产生的现金流量净额1.42 亿元（-87.97%），主要由于2022 年四季度应急产品收到的预收款在上半年出现的退款所致，同时上年末的应急产品生产等所需的额外人工劳务费、采购原材物料的款项等的集中兑付也有一定的影响。
短期公司常规器械产品及药品基本盘保持稳健，中长期看好公司平台型布局的成长潜力短期来看，医药行业合规要求提升可能对行业手术量和耗材、药品使用需求带来一定不确定因素，但公司常规器械产品、药品的基本盘仍然保持稳健，医疗服务及健康管理板块在皮肤科产品、OK 镜等新产品陆续放量的推动下，有望保持快速增长。中长期来看，公司持续加大研发投入，丰富的研发管线有望贡献长期成长动力。
公司作为国内心血管平台型企业，在研发、销售、品牌等方面的优势有望持续体现。预计2023-2025 年归母净利润分别为22.26、26.43、31.21 亿元，增速分别为1.1%、18.7%、18.1%。以2023 年9 月15 日收盘价（16.17 元）计算，2023-2025 年PE 分别为14、12、10 倍。维持买入评级。
风险提示
1）集中带量采购降价幅度超预期：未来不排除公司现有商业化产品品类纳入集中带量采购政策中，如果相关产品降价幅度超过市场预期，将影响公司的盈利能力。2）市场推广不及预期：如果目前商业化的产品扩展市场进度晚于市场预期，则相关公司的业绩增长或受到一定影响。3）在研管线进度不及预期：公司产品布局广，在创新医疗器械、消费医疗等领域均有产品布局，部分在研产品研发进度有可能不及预期，对公司后续收入及利润增长带来不利影响。4）医药反腐力度超预期：近期医药行业合规要求提升可能会对手术量、药品用量、耗材用量等造成影响。