事件：神州泰岳披露2023 年三季报，2022 年Q3 公司实现营业收入13.98亿元（yoy+21.04%）；归母净利润1.59 亿元（yoy-1.57%）；2023 年前三季度，公司实现营业收入40.51 亿元（yoy+25.22%）；归母净利润5.63亿元（yoy+46.78%）。

    核心产品流水仍处于爬坡期，两款“SLG+模拟经营”新品蓄势待发。

    2022 年Q3 公司实现营业收入13.98 亿元，同比增长21.04%，主因公司两款主力游戏流水环比稳中有升，其中：上线5 年的《旭日之城》在上半年月均流水3,500 万美元的水平上继续爬坡，上线8 年的《战火与秩序》月均流水稳定在1,300 万美元之上。据Data.ai，2023 年9 月，《旭日之城》与《战火与秩序》在中国游戏厂商应用出海收入排行榜中，分别位列第7 名与第22 名。

    展望2024 年，公司Q3 加大了对《旭日之城》的投放，由于游戏产品流量投放与产生收入间存在一定期限错配，我们看好核心产品《旭日之城》流水的持续提升。新品方面，公司有《代号DL》和《代号LOA》两款“SLG+模拟经营”玩法游戏待上线，一方面，公司持续深耕SLG 领域，投放能力等有望在新品推广中快速复用；另一方面，模拟经营玩法的加入有望扩大潜在的玩家圈层，提升新产品创收能力。

    智能催收业务品牌升级赋能B 端客户，鼎富智能有望持续减亏。计算机业务方面，公司凭借NLP 技术积累推出人工智能催收解决方案“泰岳小催”平台，公司“智能催收”业务快速发展。下半年“泰岳小催”平台再次升级为“泰岳智呼”，新开辟智能电销业务线，助力B 端客户售前售后服务，人工智能业务线营收贡献有望持续提升。2023 年上半年，公司旗下鼎富智能净亏损为0.45 亿元，同比有所下滑。展望2023 年下半年，鼎富智能有望在“泰岳智呼”业务快速发展带动下，进一步减亏。

    核心产品增加投放，研发费用有所提升。费用端，由于判断《旭日之城》依然处于流水的爬坡期（在上半年投放平稳的情况下，不断创造上线以来月度流水记录），公司自7 月份以来对产品的内容更新策略和投放策略做了新的安排，加大了对《旭日之城》的投放，导致2023 年Q3 销售费用环比增长0.4 亿元，销售费用率提升至29.41%。同时，由于在研新品较多以及AI 等新技术投入，公司Q3 研发费用率提升至5.91%；股权激励费用摊销及奖金计提导致管理费用率提升至16.87%。费用端承压导致公司前三季度利润同比有所下降。

    投资建议：公司在游戏业务方面擅长大单品运营，核心产品仍处于流水爬坡期，同时计算机业务有望持续减亏，利润表现将持续提升。我们预计公司2023-2025 年营业收入为58.61/67.50/74.24 亿元，同比增加21.9%/15.2%/10.0%，归母净利润分别为7.93/9.80/11.39 亿元，同比增加46.3%/23.6%/16.2%，对应PE 为23/18/16 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：宏观环境因素；监管政策因素；项目推进因素；内容侵权因素。