事件：

    　　公司发布 2020 年年报。2020 年公司实现营业收入 705.85 亿元，同比增长 15.9%；实现归母净利润 95.62 亿元，同比增长 1.02%，符合我们预期。

    　　投资要点：

    　　发电量符合预期，乏燃料处理基金增长拖累毛利率。受益于下半年广东、福建等地用电需求快速改善，公司全年实现发电量 1657 亿千瓦时，同比增长 5.21%，发电业务实现营收555.12 亿元，同比增长 5.17%，两者增速基本相同，反映出公司电价稳定。公司 2020 年电量参与市场化比例达到 33.52%，较 2019 年上升 0.64 个百分点，上升幅度可控。公司整体营收同比增长 15.95%，主要系建筑安装和设计服务业务营收大幅增长 107.29%，但是该业务毛利率仅有 1.06%，对公司实际业绩贡献有限。公司归母净利润增速低于发电量及电力业务营收增速，主要系电力业务成本增速较高，其一为运维费用及其他同比增长约16 亿元，我们判断或与大修较多有关；其二为乏燃料处理基金计提增加，公司阳江 2 号和宁德 3 号机组 2020 年商业运营满 5 年，开始计提并缴纳乏燃料处置金，预计未来随着满足计提乏燃料处置金标准的机组增加，该部分成本可能持续上行。

    　　“十四五期间”华南省份电力供需可能显著趋紧，看好公司存量机组利用效率提升。由于“十三五”期间我国核电审批长期停滞，公司目前仅有 4 台在建机组，市场普遍担心公司“十四五”期间成长性。我们对此并不悲观，广东为我国经济第一大省，近年来用电增速稳定在 6%左右，2020 年受疫情影响回落至 3.4%，仍高于全国平均水平，用电需求增长强劲。但是供给端，广东省 2018 年即提出不再新建煤电项目，碳中和背景下预计未来气电发展也一定程度受阻，华南省份光照及陆上风电资源均不占优，海上风电短期内无法平价，而广东省目前在建核电机组最快于“十四五”末投产，因此我们预计“十四五”期间广东省内电力供需将显著趋紧，有利于公司存量核电机组尽最大可能满发，利用小时数增长或成为公司 2023-2025 年主要业绩驱动力。

    　　碳中和打开长期空间，看好“十五五”及更长维度核电赛道。碳中和背景下，由于华南省份普遍缺乏优质风电、光伏资源，核电利用小时数人为可控、资源约束较低、选址相对灵活、发电无碳排放，有望成为华南省份火电的理想替代，我们判断“十四五”期间核电审批有望加速，奠定核电“十五五”后的高成长。从技术进步及经济性角度，近期核准机组中，中核及广核集团三代技术路线已统一为华龙一号，为关键设备国产化替代扫清障碍。

    　　当前华龙一号单位装机造价较 EPR 及 AP1000 均大幅降低，按实际使用寿命平摊的折旧成本已低于二代核电，预计随着技术进一步成熟，三代建造成本有望持续降低。

    　　盈利预测与估值：我们维持公司 2021-2022 年归母净利润预测分别为 104.79 和 114.20亿元，新增 2023 年归母净利润预测 121.11 亿元，对应 PE 分别 14、13、12 倍，考虑到公司所在区域“十四五”期间电力供需格局向好，以及碳中和背景下华南省份对核电的依赖度较高，维持“增持”评级。