中国广核王者归来，每股合理价值区间2.44-2.82 元

    公司为国内核电龙头，截至2019 年7 月底管理核电装机2539 万千瓦。伴随三门核电等相继投运，我国三代核电成型，在能源安全+能源结构转型双约束之下，十四五期间核电推进力度有望加码，利好公司业绩表现。我们预计公司2019~21 年有望实现营收627/665/671 亿元，2019 年~21 年有望实现归母净利润94.9/103.3/106.8 亿元。结合DCF 估值方法与PE 估值方法综合测算结果，我们预计合理价值区间为2.44-2.82 元/股。

    核电龙头回归A 股，稀缺性突出的核心资产

    公司核电装机为全国第一&世界第三，截至2019 年7 月底拥有在运核电机组23 台，公司管理核电装机2539 万千瓦，在全国核电占比达56%。公司核电资产管理能力突出，2018 年在运核电机组79%的业绩指标进入世界前25%，73%的业绩指标达到世界前10%，2011-18 年公司ROE 稳定在11%-15%区间。2016-18 年公司分红比例不足40%，主因在建装机规模较大，我们预计未来数年Capex 高达200 亿元左右。可以预期，在产能投放高峰后公司有望完美演绎现金牛资产属性。

    核电综合优势突出，伴随三代核电重启，行业迎来快速发展期

    核电优势突出：1）自主：我国核电体系完善，核心技术自主可控；2）经济：根据大唐集团科学技术研究院测算，2018 年核电平准化度电成本0.33元/度，仅高于水电；3）环保：SO2 等污染物零排放；4）稳定：核电主要为基荷运行，2018 年利用小时高达7184 小时。我国核电利用水平显著低于世界均值，根据Wind 数据，2018 年全球核电装机/总装机、核电发电量/发电量分别为7%/10%，我国仅为2%/4%。伴随三门核电等相继投运&核电项目核准重启，我国三代核电成型，考虑到相关审批曾一度停滞，在能源安全+能源结构转型双约束之下，十四五期间核电推进力度有望加码。

    核电利用小时/电价风险低，单台机组盈利规模有望持续上行

    核电盈利模式简明，装机/利用小时/电价为核心收入变量，财务费用/人工/折旧/燃料为核心成本变量，以中广核为例，2016-18 年财务费用/人工在总成本中占比约16%~31%/15%~18%，折旧/燃料在核电运营成本中占比约29%~31%/30%~31%。考虑到2020 年后电力供需或将趋紧，核电利用小时有望维持高位，叠加成本较低，市场化竞价中处于优势，项目盈利/现金流可期。此外，核电折旧年限低于使用寿命，广核/中核综合折旧年限为33/24 年，叠加建设完工后财务费用趋于下行，单台机组盈利有望上行。

    公司估值：每股合理价值区间2.44-2.82 元

    基于对中广核相关经营数据及财务数据的细致拆分，我们预计公司2019~21 年有望实现营收627/665/671 亿元，2019 年~21 年有望实现归母净利润94.9/103.3/106.8 亿元。结合DCF 估值方法与PE 估值方法综合测算结果，我们预计合理价值区间为2.44-2.82 元/股。

    风险提示：电价&电量风险；新建项目不及预期；补贴下滑；贸易摩擦风险；