公司概况：A股IT培训第一股公司经历15-16 年高速增长后，17-19 年保持平稳、收入/归母净利CAGR15%/15%至9.24/1.80 亿元，其中IT 短期培训收入占比95%+，IT 线下短训课程周期约6 个月、平均客单价在1.7-1.8 万元。黎活明、陈琼为控股股东和实控人，高管团队基本为教师出身，公司上市前进行了三次有服务期限的股权激励。

    　　行业分析：行业存在集中度提升空间

    　　目前我国IT 培训行业已发展到重实操性和就业导向的IT 职业培训阶段，行业规模约500-600 亿元、未来几年有望维持10%+复合增长。但行业痛点在于：存在周期性、学科迭代快、获客及就业难度加大等方面，因此市场仍然高度分散、CR5 仅6%。

    　　竞争优势：研发导向+优质师资构建优质口碑

    　　传智毛利率49%不算高、但归母净利率20%却较高，主要系竞争优势显著：（1）领先的就业优势：公司短期现场培训后付费模式中大专及以下学历学员的就业率为90.66%、平均薪资在9000元以上；（2）低成本获客优势：公司70%以上的学员来自老学员转介绍，销售费用率仅10%左右；（3）研发体系化优势：现有研发人员1269 人、占比64%，2017-19 年研发费用率提升2.0pct 至7.0%，从而形成持续打造明星爆款产品的能力。

    　　成长驱动：市场扩张份额提升，少儿编程业务起步公司上市募资净额2.92 亿元，其中2.09/0.83 亿元将用于IT职业培训能力拓展/IT 培训研究院建设项目，即未来成长驱动包括：（1）校区拓展，伴随募投项目完成，公司2022/23 年有望新进入3/3 个城市校区，对比达内有上百个校区，我们预计其2024-28 年有望再进入16 个城市校区，公司预计，达产后平均单校区年收入6099 万元、年净利489 万元。（2）公司将对现有课程进行改编升级并且持续开发前沿热点课程。

    　　盈利预测与投资建议

    　　我们预计，2020-22 年公司营收6.43/10.60/13.08 亿元、同比增速-30%/65%/23%，归母净利0.63 /2.14 /2.74 亿元、同比增速-65%/ 241%/28%。参考教育龙头股的较高估值，考虑传智教育较强的IT 培训业内竞争力及上市募投项目落地后的成长性，我们给予其2022 年50 倍PE，对应目标价34.09 元。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　市场竞争加剧的风险、技术迭代不及预期、线下校区拓展及业务发展不及预期、系统性风险。