疫情导致上半年业绩整体承压，Q2 收入和利润拖累明显。1）22 年上半年收入符合预期，利润低于预期。22H1 营收同比下滑14.3%至9.0 亿元，归母净利润同比下滑48.5%至9,914.1 万元，利润低于预期主要系疫情冲击使得线下门店经营受限，但刚性费用支出较大导致。2）22Q2 业绩受疫情影响程度进一步加大。22Q2 营收同比下滑21.6%至3.9 亿元，归母净利润大幅下滑62.2%至3,698.7 万元，主要系一二线城市疫情严重，对深圳、上海等公司重点终端区域影响显著。3）22 年上半年公司计划用不超过1.42 亿回购500-1000 万股用于员工持股或者股权激励。

    线下门店优化收缩，电商维持正向增长。1）自营渠道数量小幅收缩。22 年上半年直营门店净闭店2 家，营收同比下滑19.2%至6.0 亿元，毛利率下滑3.1pct 至76.7%，自营门店面积平均为177 平方米，平均店效149.2 万元，同比下降19.1%，主要系上半年度受宏观经济变化及疫情等影响，终端店铺客流量减少导致自营收入下降所致。 2）经销门店毛利率下滑明显。上半年净闭店3 家至86 家，营收同比下滑21.6%至4.0 亿元，毛利率同比下滑19.4pct 至50.0%。3）电商渠道占比继续提升。22H1 电商渠道实现营收2.3 亿元，同比下滑5%，占总营收25.9%，占比较去年同比提升3.9pct，较20 年同比提升4.2pct，毛利率同比下滑5.0pct 至55.6%。

    多品牌矩阵影响力不断提升，产品研发设计能力不断推进。1）各品牌差异化定位明确。

    旗下拥有JORYA、JORYA weekend、ΛNMΛNI（恩曼琳）、GIVH SHYH、CAROLINE、AIVEI 和QDA 七大女装品牌，形成了对高端女装市场多维度、深层次的渗透，覆盖不同年龄、职业、造型风格、搭配场景、消费能力的消费市场。2）专注培育核心竞争力。22年上半年研发中心顺利乔迁，提高企业影响力，同时投入研发费用同比增长10.7%至3605.7 万元。

    盈利能力下滑，资产质量较为稳健。1）旧品销售占比提升及费用率提高拖累盈利能力。

    22H1 毛利率同比下降5.2pct 至69.9%，主要因旧品销售占比较大导致，销售费用率同比上升4.6pct 至43.9%，管理费用率提升1.2pct 至8.1%，净利率下降7.3pct 至11.1%。

    2）现金流下滑。经营性现金流同比下滑47.8%至1.3 亿元，主要系疫情影响销售收入减少以及线下销售费用刚性；公司上半年筹资活动现金流下滑200.0%，主要系实施利润分配计划影响。3）存货占比保持稳定，资产相对稳健。存货占总资产比重小幅增长0.3pct至16.2%，女装存货余额同比下降7.7%，周转天数为364，同比下降32 天；资产负债率较年初增加1.2pct 至21.5%，流动比率和速动比率相对稳定，分别为3.2/2.4。

    公司为国货轻奢女装领军企业，内含JORYA 优质品牌资产，短期疫情影响业绩不改中长期竞争力。公司多品牌矩阵的协同效应优势显著，同时具备完整的生产供应链及智能化的仓储物流体系，伴随公司管理的不管调整以及电商渠道的稳定发力，线上线下多渠道有望实现高速增长。考虑到疫情后续影响的不确定性，下调22 年盈利预测，维持23-24 年盈利预测，预计归母净利润分别为2.5/3.9/4.7 亿元（原22 年为3.2 亿），给予可比公司23 年平均11 倍PE，对应市值较当前市值仍有14%的上涨空间，维持增持评级。

    风险提示：疫情反复冲击线下零售；过于倚重核心品牌；多品牌运营挑战；核心人员流失。