投资要点

    　　事件：公司公布中报，收入10.47亿（+35%），归母净利1.92亿（+160%），单Q2收入5.03亿（+20%），归母净利0.98亿（+183%）。

    　　分渠道看：电商自营双轮驱动，经销增速喜人1）自营：21H1在渠道较20年年底净减14家至门店405家的背景下，实现营业收入7.48亿元，同比增长33%，收入占比72%。

    　　2）经销：21H1果道较20年底净减4家至101家，实现营业收入0.51亿元，同比增长70%。

    　　3）电商：21H1实现营业收入2.30亿元，同比增长38%，收入占比达22%，目前渠道仍然以天猫与唯品会为主，并积极开拓抖音、小红书等新兴消费渠道。

    　　产品结构优化进行时，数字化发力持续提升运营效率。

    　　1）研发费用与管理费用双升，积极激励推动产品全面革新。

    　　高激励机制：21H1公司管理费用0.39亿元（+42%），主要系员工薪酬增长及计提股权激励股份支付费用所致，目前绩效考核覆盖公司90%以上人员，已向符合条件的42名中高层管理人员授子500.20万般限制性股果，公司激励边策达到史上最高。

    　　高研发投入：21H1公司研发投入达0.33亿元（+25%），目前公司每年推出SKU已超6000款，线上线下货品具有明显差异性，7大子品牌均拥有独立设计团队。

    　　2）持续推进数字化改革，库在周转与现金流大幅提升。21H1公司存货周转天数396天（20年底464天），存货余额下降1.35亿元，同比下降15.36%；21Hl公司经营性现金流净额达2.49亿（+50%），创下历史新高。

    　　线下门店提质增效，电商渠道高速增长.

    　　1）电商业务持续兑现高增速预期。公司自2017年起拓展电商业务，2018年提供电商专供款，2019年完善电商平台的基础性建设。19/20年公司电商渠道营业收入实现50%/46%增长，预计2021年有望在20年高基数的基础上继续兑现~40%收入增速。具体打法上，包括①保持多品牌运作，保障品牌矩阵多样性；②数据分析反作用于产品开发；③柔性供应链显著改善库存周转率；④风格多样化，多点触达建立强认可度。

    　　2）终站零售管理能力持续提升，可比同店实现高增长，公司同店高速增长的背后，是直营化（门店80%以上直营，主品牌完全直营）之下的强终端零售管理能力，具体包括①从设计端到终端零售全面协同，提　　升连带率与复购率；②员工绩效奖励与考核指标直接挂钩，激发门店经营活力；③加码信息化建设，提升门店运营效率；④重视品牌形象打，高质量服务要求与高投入门店装潢。

    　　持续加码品牌力提升，国内轻奢女装领航者

    　　公司未来将发力产品品牌力提升，通过跨界合作，IP联名、品牌植入、艺人合作露出，专题策划等多元化且符合品牌调性的推广行销，助力提升品牌影响力，目前已推出JORYAx韩火火“向阳花”系列、JORYAweekendX“可米生活-白夜童话”系列IP联名等等，我们认为，在管理层核心回归+年轻化完成，公司已持续兑现其强劲内生力，公司有望回归国内轻奢女装领航地位，对标2014年前后~20%+的净利率水平，公司依然具有广阔发展空间。

    　　盈利预测及目标价空间

    　　21H1欣贺归母净利润1.92亿（+l60%），其中Q2淡季仍旧保持了与Q1相同的利润规模。我们预计公司21~23年归母净利润4.0/5.3/6.9亿，对应增速126%/32%/31%，对应估值仅15/12/9X.

    　　结合公司增长质量和持续性，按照2021年25倍对应100亿市值（当前61亿市值，账上17.2亿现金），当前股价仍有50%+的空间。

    　　潜在风险因素

    　　疫情再次出现严重反复