投资要点：

    　　公司发布2021 年中报，符合预期。1）21H1 业绩略高于前期业绩预告。21H1 营收10.5亿元，同比20H1 增长35.4%，同比19H1 增长16.2%；归母净利润1.92 亿元，同比20H1增长159.6%，同比19H1 增长71.8%。2）21Q2 淡季业绩超Q1。21Q2 营收5.0 亿元，同比20Q2 增长38.3%；归母净利润0.98 亿元，同比20Q2 增长182.6%，环比超Q1 业绩，再度印证公司上市后进入高成长通道。

    　　毛利抬升，费用改善，高盈利回归。1）盈利能力回归轻奢行业高水平常态。21H1 毛利率同比提升3.7pct 至75.1%，较21Q1 的73.8%继续抬升；期间费用率同比改善7.6pct 至44.9%，其中销售费用率同比降低6.6pct 至39.2%；归母净利率从20H1 的9.6%接近倍增至18.4%。2）现金流持续扩大，存货管理卓有成效。21H1 经营性现金流净额同比扩大50.2%至2.5 亿元，期末货币资金及交易性金融资产合计达17.3 亿元，奠定扩张实力。得益于数字化赋能，21H1 存货余额同比减少15.4%至7.5 亿元，其中2 年内库龄货品占比63.5%；库存账面价值较21Q1 末进一步下降至5.7 亿元，库存健康度持续提升。

    　　全渠道良性增长，实现量利齐升。1）展店节奏遵从效益优先原则，店效处于上行通道。受到疫情反复影响，21H1 门店总数净减少18 家至506 家，但不改线下营收同比增长34%，自营、加盟渠道毛利率分别提升3.8%和5.4%。2）电商渠道延续高增长，贡献占比进一步提升。21H1 电商营收2.3 亿元，延续同比高增速38%。在线下强劲复苏背景下，电商贡献占比不降反升，略升至22%。3）待疫情平息，门店扩张有望成为第三发力点。18-20年在总门店数不增情况下率先完成渠道结构“质升”，IPO 募投之一“品牌营销网络建设项目”计划未来3 年新开365 家门店，预计公司即将进入扩店“量增”阶段。

    　　全品牌推广发力，低调轻奢品牌将重焕影响力。1）丰富推广行销方式，契合品牌调性。公司采取跨界合作、IP 联名、品牌植入、艺人合作露出、专题策划等多元化形式，持续推出JORYA x 韩火火“向阳花”系列、JORYA weekend x “可米生活-白夜童话”系列IP 联名、ΛNMΛNI（恩曼琳）x 涂鸦艺术家SHEK 联名系列等。2）平台选择守正出奇，线上电商战绩斐然。3 月试水抖音直播网红带货，单场收获近千万交易额成绩。根据第三方数据平台统计，618 期间公司旗下全线品牌实现电商销售约1 亿元，同比翻倍。

    　　公司为国货轻奢女装领军企业，内含JORYA 优质品牌资产，低估值、高成长属性凸显，维持“买入”评级。公司过去三年改革逐步显效，渠道自营化进程率先达成，全业务链数字化改造领先同行，上市后进入高成长通道。我们看好公司受益于“她经济”升级，正处于业绩爆发期，上调盈利预测，预计21-23 年实现归母净利润4.0/5.0/6.3 亿元（原为3.6/4.3/5.2 亿元），对应PE 为15/12/10 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧；过于倚重核心品牌；多品牌运营挑战；核心人员流失。