投资要点

    欣贺作为高端女装龙头，业绩“增长速度”、“持续性”、“成长空间”均有望超预期！

    增速超预期核心驱动在于：

    （1）电商增速有望超预期。2018 年开始大力发展电商业务，2019/2020 年增速分别为50%/46%，2020 年电商收入3.85 亿（占比21%）。在产品力和内部管理持续改进下，2021 年电商增长有望加速。电商更高的净利润率水平是上半年155%净利润增速的主要推动力。

    （2）线下同店增速超预期。结合披露数据，我们推测欣贺2017/2018/2019 年可比同店增速分别为16%/6%/14%，2020 年受疫情影响短暂下滑。2021 年我们预计相较于2019 年的双位数可比同店增速有望延续，这将会带来净利润率的提升。

    （3）成长空间有望超预期。在JW 发力线上、JORYA 线下门店不到可比同行一半的情况下（不到200 家渠道、单店零售600 万+），我们认为欣贺中长期成长空间巨大。

    （4）“业绩增速”和“可持续性”超预期主要依赖于以下关键点的改变：

    强产品力和陈列能力（2017 年开始持续改进），消费者越来越高的粘性

    2019 年信息化加码（CRM 会员精细化管理+全渠道库存管理体系）提升货品效率

    2021 年开启的超额利益分享机制激发团队活力

    盈利预测及目标价空间

    21H1 欣贺归母净利润1.89 亿（+155%），其中Q2 淡季仍旧保持了与Q1 相同的利润规模。我们预计公司21~23 年归母净利润4.0/5.3/6.9 亿，对应增速126%/32%/31%，对应估值仅14/11/8X。

    结合公司增长质量和持续性，按照2021 年25 倍对应100 亿市值（当前58 亿市值，账上16.2 亿现金），当前股价仍有70%+的空间。

    潜在风险因素

    疫情再次出现严重反复