投资要点

    　　事件：公司发布2023 年半年报。2023H1 公司实现营收36.28 亿元，同比+15.84%，归母净利3.84 亿元，同比+224.86%。其中，Q2 公司实现营收24.84 亿元，同比+14.67%，归母净利3.83 亿元，同比+96.13%。

    　　深耕零售优势渠道，瓷砖业务快速增长。分行业看，23H1 有釉砖/无釉砖/卫生陶瓷/卫浴产品营收分别同比+24.13%/-30.91%/-5.22%/+0.38%，主要瓷砖产品销售规模迅速增长。23H1 公司继续践行高质量增长，充分发挥品牌渠道优势，营业收入和经营现金流净额创历史同期最好水平。公司深耕零售主战场，2022 年度公司经销渠道（零售C 端和小V）占比达到72%，在行业需求弱复苏背景之下渠道持续发力，经营表现优于行业整体。

    　　产品结构优化、降本增效等多措并举，毛利率显著修复。23Q1-Q2 公司销售毛利率分别为24.84%/35.34%。分行业看，23H1 公司瓷砖业务毛利率33.46%，同比提升5 个百分点；洁具业务毛利率23.85%，同比提升2.49 个百分点。一方面，公司深耕零售优势渠道，持续优化产品结构，23H1 中大规格高值产品销售占比提升至29%。另一方面，公司通过精益运营、降本增效、数字化等项目稳步推进，全价值链效率和效能提升，推动毛利率水平回升。期间费用率方面，23H1 公司期间费用率17.77%，同比下降6.53 个百分点，销售/管理费用率分别同比变动-3.11/-2.71pct。

    　　此外，23H1 公司计提存货跌价准备6109 万元，主要是由于部分库龄较长的存货的市场价格较低，导致其可变现净值低于成本。

    　　经营性现金流同比大幅改善，收现比提升、付现比下降。2023H1 公司经营活动产生的现金流量净额为9.38 亿元，同比增长571.49%，主要系本期营业收入增加、降低库存、严控回款所致。1）收现比：23H1 公司收现比125.78%，同比+9.65pct；2）付现比：23H1 公司付现比110.05%，同比-22.24pct，23H1 末公司存货余额16.06 亿元，同比下降22.46%。

    　　盈利预测与投资评级：公司是国内瓷砖卫浴领军企业，具有强大的C 端经销网络，同时在开拓中小微工程中也具备优势，经销为主的渠道结构为公司提供了较好的利润与现金流。随着行业出清逐步进入阶段性尾声，我们预计公司将会持续迎来收入和业绩端的修复，我们维持预计公司2023-2025 年归母净利润为8.22/10.34/12.54 亿元，对应PE 分别为16X/12X/10X，维持“增持”评级。

    　　风险提示：市场竞争加剧风险、原材料及能源价格大幅波动风险、下游需求波动风险。