事件：

    　　公司发布2022年年报以及2023 年一季报，2022 年公司实现营业收入69.3 亿元，同比下降13.15%，实现归母净利润2.02 亿元，同比增长31.50%。23 年Q1 公司实现收入11.44 亿元，同比上升18.46%；实现归母净利润117.77 万元。

    　　点评：

    　　受益客单价提升，毛利改善明显。分行业看，公司瓷砖行业实现收入58.66亿元，同比降低13.57%，实现毛利率30.90%，同比提升0.07pct；洁具行业实现收入9.39 亿元，同比降低10.30%，实现毛利率23.34%，同比提升2.16pct。2023 年Q1 实现销售毛利率24.84%，同比提升1.39pct。

    　　我们预计公司毛利逆势提升的主要原因为：公司积极调整产品结构，高毛利中大规格产品在2022 年全渠道上升至约25%，在零售渠道上升至约55%；客单价提升，成本传导能力改善。

    　　经销为主高质量增长，工程业务稳健发展创造弹性。公司2022 年经销收入41.05 亿元，同比降低12.74%，占收入59.24%，毛利率31.93%，同比增长2.91pct；直销收入27.16 亿元，同比降低13.85%，占收入39.52%，毛利率26.14%，同比降低3.99pct。经销占比较高，毛利表现优异，回款稳定，2023 年Q1 公司瓷砖事业部零售渠道同比增长46.47%，实现高质量增长。工程市场中心业绩同比增长90.48%，公司加强对房地产工程业务风险管控措施，在保证应收风险水平的基础上，稳步开展工程业务。

    　　降本增效逐步进行，新品研发脚步不止。公司2023 年Q1 销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为14.48%/8.14%/-1.18%，与去年同期相比降低6.35pct/4.72pct/-0.03pct，营销以及管理费用率降低明显。随后续需求修复，收入提升，规模效应进一步显现，公司费用率较2022 年有望有明显改善。在产品创新方面，公司在2022 年成功推出“见南山”国潮系列以及“星空”系列，并在线上等多个平台进行销售，配合新零售形式扩大产品影响竞争力。

    　　首次覆盖，给予公司“增持”评级，预计公司2023-2025 年EPS 为0.51/0.75/0.94 元，对应PE 为15.90/10.92/8.67 倍。

    　　风险提示：下游需求恢复不及预期，估值与盈利预测不及预期。