业绩简评

    21 年4 月22 日海象新材发布20 年年报，营收12.24 亿元，同比增长42.52%；归母净利润1.88 亿元，同比增长36.12%；基本EPS 3.16 元。公司拟每10 股派现3 元（含税）并转增4 股。

    经营分析

    经营业绩短期回落，不利因素集中释放：从单季度业绩看，20 年Q4 公司营收环比下滑9%，归母净利润环比下滑24%。我们认为，公司Q4 业绩下滑主要与海运运力紧张、PVC 价格上涨、美元贬值有关。从21 年Q1 的业绩情况看，收入环比回升17%，但是PVC 价格依然在高位，公司的归母净利润环比下滑37%，同比下滑19%。

    库存大幅增长，期待运力缓解后的销售恢复：20 年公司产量2,235 万平方米、同比增长59%，销量2,071 万平方米、同比增长51%。由于公司产品主要由买方负责订船及支付运费，20 年Q4 海运运力紧张导致产品发货延迟。20 年公司库存315 万平方米，同比增长121%。我们认为，由于全球央行释放流动性，美欧地产均处于景气高峰，PVC 地板作为地产后周期产品，将会受益于美欧地产景气周期。公司IPO 募投2,000 万平方米项目、越南第一工厂800 万平米、越南第二工厂（分两期建设）一期700 万平方米项目顺利推进。随着海运运力紧张的缓解，公司产销量有望恢复高增长。

    原材料成本上涨导致毛利率下滑：根据公司披露的19 年生产成本构成，直接材料占比66%。直接材料中，PVC 树脂粉、印花面料和耐磨层都属于化工产品，价格波动与油价关联度大。20 年Q4，PVC 价格从6,400 元涨至7,200 元；21 年Q1，PVC 价格从7,200 元涨至8,600 元。短期原材料价格的大幅上涨对业绩产生负面影响，20 年Q4 单季毛利率24.35%、环比减少7.78 个百分点，21 年Q1 环比减少3.13 个百分点。我们认为，由于公司产品定价采用成本加成法，未来随着公司新订单签订及新产品推出，公司具有将成本的上涨向下游传导的能力。

    盈利调整与投资建议

    我们预计公司未来三年归母净利润2.41（下调21%）/3.22（下调23%）/4.33 亿元，EPS 3.29/4.39/5.9 元，对应PE18/14/10X，维持“买入”评级。

    风险提示

    海外地产景气度下行；原材料价格大幅上涨；海运运力紧张；人民币升值。