21H1 业绩基本符合预期，毛利率同比提升。21H1 若羽臣实现营收5.98 亿元/+7.81%；实现归母净利3982.68 万元/-5.81%；归母扣非净利润为3082.49 万元/-19.34%；毛利率34.64%/+0.39pct。基本每股收益0.327 元/-29.37%。其中单Q2 实现营收3.29 亿元/+2.55%；实现归母净利2101.25 万元/-26.73%。

    　　代运营业务收入利润双增长，自有品牌业务成长迅速。2021 年上半年，公司根据年度经营总计划，全面有序推进各项工作，公司实现销售收入59,774.82 万元，实现利润总额4,788.35 万元，净利润3,965.35万元。剔除自有品牌投入影响，公司报告期净利润同比增长22%，扣非后净利润同比增长11%。在代运营业务收入、利润实现双增长的前提下，公司持续孵化自有品牌及加强组织能力建设。自有品牌绽家自上线以来成长迅速，上市半年全网GMV 超两千万。今年618 期间，绽家的爆款产品持续发力，根据天猫618 全阶段（6 月1 日-6 月20 日）品牌销售金额T0P 排名，绽家品牌在留香珠类目品牌排行榜中排名第五，在内衣洗衣液类目品牌排行榜中排名第八。

    　　继续拓增优势品类，渠道布局多元化，以数字化驱动新零售。公司销售品类包括美妆个护、母婴、保健、食品、家清以及其他，分别占比销售额的40.36%/33.23%/15.40%/6.25%/3.39%/1.37%。公司零售/运营服务/ 品牌策划渠道分销/ 业务收入贡献占比分别为49.47%/11.92%/6.16%/32.45%，其中零售收入2.96 亿/+26.89%，运营服务收入0.71 亿/+1.99%；品牌策划收入0.37 亿/+41.12%；渠道分销收入1.94 亿/-13.97%。零售毛利率39.41%/+5.05pct，运营服务毛利率65.56%/-9.22pct；品牌策划毛利率26.08%/-7.92pct；渠道分销毛利率14.10%/+1.51pct。

    　　盈利能力同比下降，期间费用率微升：21H1 毛利率33.49%/+2.91pcts，由于期间费用率微升，实现净利率6.63%/-0.96pct。21H1 公司销售费用和管理费用略有上升，销售费用率提升3.13pcts 至18.16%，主要系职工薪酬、推广费增加所致；管理费用率提升2.03pcts 至6.13%，系职工薪酬、场地使用费增加所致；研发费用率0.66%/+2.78%；财务费用率下降0.29pcts 至0.20%，主要系因汇兑损益增加所致。单Q2 若羽臣毛利37.13%/+6.38pcts，实现净利率6.35%/-2.64%，期间费用率方面Q2 均有所上升，其中销售费用率20.06%/+5.06pcts；管理费用率6.08%/+2.64pcts；研发费用率2.74%/+0.86pcts；财务费用率0.30%/+0.62pct。

    　　投资建议：买入-A 投资评级。我们基于未来公司电商零售业务将保持较快增长的运营假设下，预计公司2021-2023 年营收为14.2/17.4/20.8亿元，对应增速+24.6%/+22.8%/19.7%；对应整净利润为1.09/1.34/1.58亿元，对应增速+23.1%/+22.2%/+17.8%，给予公司买入-A 投资评级。

    　　给予6 个月目标价26.63 元，对应21 年PE30 倍。

    　　风险提示：假设与实际不相符风险、品牌续约或拓展不及预期、返利政策变化、存货跌价风险、国际贸易环境风险。