事件：百亚股份发布2024 年三季报。公司2024 年前三季度实现营收23.25 亿元，同比增长57.51%；实现归母净利润2.39 亿元，同比增长30.77%；实现扣非净利润2.26 亿元，同比增长31.76%。单季度看，24Q3 实现营收7.93 亿元，同比增长50.64%；实现归母净利润0.59 亿元，同比增长16.10%；实现扣非净利润0.54 亿元，同比增长13.91%。整体业绩符合预期。

    　　业绩符合预期，产品升级+单季销售费用率提升。

    　　1）2024 年前三季度，公司毛利率54.88%（+5.87pct.），归母净利率为10.26%（-2.1pct.）。单季度看，Q3 毛利率55.8%（+4.2pct.），归母净利率为7.42%（-2.11pct.）受益规模效应释放、及以益生菌系列为代表的大健康产品占比提升，公司毛利率同环比继续提升，净利润波动核心受季度销售费用增加影响。我们看好益生菌系列迭代帮助公司进一步强化产品力，同时产品结构升级逻辑持续兑现、提升盈利能力。

    　　2）费用端：前三季度，销售/管理/及研发费用率分别为37.41%（+9.63pct.)、3.4%（-0.15pct.)、2.17%（-0.61pct.)。Q3 销售费用投入3.3 亿元，同比增长82.9%，Q3单季度销售费用率41.51%（+7.32pct），公司战略性加强品牌资源投入，市场份额稳步提升。

    　　渠道拆分：线上全平台突破，线下外围市场增长提速。自主品牌分渠道来看，1）线上：Q3 增长96.8%，全平台突围，看好长期竞争力持续性。前三季度，公司电商渠道营收10.39 亿元（+140.1%），Q3 单季度收入3.85 亿元（+96.8%）。公司从内容电商到货架电商全面突围，体现产品力、品牌力与销售能力的向上共振，抖音+天猫双轮驱动下，我们看好公司份额持续提升。

    　　2）线下：Q3 增长25.6%，外围市场表现靓丽。前三季度，公司线下收入11.97 亿元（+24.1%），Q3 单季度收入3.86 亿元（+25.6%）。其中，外围市场Q3 营收增长91%，较上半年继续环比提速，公司线上线下成长空间打开。

    　　投资建议：内容电商崛起下，卫生巾行业国货品牌迎来弯道超车机遇。百亚产品力、品牌力与销售能力的向上共振，长期看，公司战略清晰、线上到线下的商业模式闭环逐步形成。看好公司从区域走向全国、兑现高速成长。我们预计公司2024-2026 年实现营收32.3、41.8、52.9 亿元，同增51%、29%、27%，归母净利润3.18、4.28、5.61 亿元（考虑线上线下高增及费用投入增长，调整盈利预测，24-26 年前次预测值为3.25、4.28、5.51 亿元），同增34%、34%、31%，EPS 为0.74、1.00、1.31 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格大幅度波动风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险