核心观点

    　　公司24Q2 实现营收7.67 亿元/+79.6%；归母净利润0. 77 亿元/+49.4%；扣非归母净利润0.75 亿元/+50.6%。在产品端，24Q2 公司卫生巾收入同比+55.0%，进一步推出益生菌Pro 系列拓展白领消费者人群，大健康系列营收占比超过40%，产品高端化、电商渠道快速增长等因素带动毛利率提升。在渠道端，24H1 公司线上渠道收入同比+176%（24Q2 同比+201%），线下川渝、云贵陕、外围地区分别同比+11%、+20%、+66%，公司借助直播电商加大营销和品牌投入，线上、外围省份快速成长。

    　　事件

    　　百亚股份发布2024 年半年报。公司2024H1 实现营收15.32 亿元/+61.3%；归母净利润1.80 亿元/+36.4%；扣非归母净利润1. 72 亿元/+38.6%；经营性净现金流1.91 亿元/ +2.3%；基本EPS 为0. 42元/股，同比+35.5%；加权平均ROE 为12.81%/+2.74pct。

    　　单季度看，2024Q2 实现营收7.67 亿元/+79.6%；归母净利润0. 77亿元/+49.4%；扣非归母净利润0.75 亿元/+50.6%。

    　　简评

    　　5 月推出升级新品益生菌Pro 系列，24H1 大健康产品占比提升至超过40%。分产品看，24H1 公司卫生巾产品实现营收14. 07 亿元/+68.8%（单季度看，24Q2 公司卫生巾产品实现营收7.06 亿元/+55.0%），纸尿裤产品实现收入0.57 亿元/-5.3%，ODM 业务收入0.68 亿元/+21.6%。公司持续优化产品结构，围绕大健康系列于今年5 月推出升级新品益生菌Pro，拓展新锐白领、城市中产人群，片单价进一步提升。24H1 大健康系列产品（包括益生菌/益生菌Pro、敏感肌、有机纯棉系列）估计约占卫生巾收入的40%以上，带动公司卫生巾产品片单价和毛利率提升，24H1 卫生巾片单价约同比增长8%，毛利率57.37%/+5.29pct（电商渠道占比提升亦有贡献）。

    　　24Q2 电商收入同比+201%，线下核心五省、外围省份均双位数增长。自主品牌分渠道看，1）线上：24H1 公司电商渠道营收6. 54亿元/+176%（单季度看，24Q2 电商营收3.57 亿元/+201%），电商业务翻倍增长，其中抖音渠道收入约占 40%，天猫官旗占比约20%，拼多多占比约10%+，抖音和天猫平台双轮驱动成长。盈利能力方面，产品结构升级带动电商毛利率提升，公司加大销售费　　用投放但兼顾费用投放效率，估计24H1 电商整体低个位数利润率，其中天猫10%+、京东和拼多多高个位数、抖音预计略有盈利，整体符合全年电商渠道保持中低个位数利润率的目标。2）线下：24H1 公司线下渠道实现营收8.11 亿元/+23.4%（单季度看，24Q2 线下营收3.75 亿元/+32%），其中川渝3.77 亿元/+11.2%、云贵陕2.42亿元/+19.8%、外围省份1.92 亿元/+65.6%。核心五省营收实现双位数增长，湖南等外围省份开拓成效显著，下半年预计将进一步增加省份纳入重点市场进行开拓。

    　　毛利率和销售费用率均大幅提升，整体净利率在低利润率的线上业务收入占比提升下有所下滑。1）利润率：

    　　24H1 公司整体毛利率为54.4%/+6.8pct，净利率为11.7%/-2.2pct；24Q2 公司整体毛利率为54.4%/+6.0pct，净利率为10.0%/-2.0pct，电商占比及高端系列占比快速增加带动毛利率提升，部分被销售费用率提升抵消。2）费用端：公司依既定战略继续加强品牌建设，加大市场推广和品牌宣传力度，以持续提升品牌影响力和扩大消费者人群。24H1 公司销售费用投入5.41 亿元/+135.0%，销售费用率为35.3%/+11.1pct，毛销差（毛利率- 销售费用率）为19.1%/-4.2pct；24Q2 公司销售费用投入2.77 亿元/+150.4%，销售费用率为36.1%/+10.2pct，毛销差为18.3%/-4.2pct。

    　　盈利预测：预计百亚股份2024-2026 年实现营收31.0、38.1、44.8 亿元，同增44.5%、22.8%、17.7%；归母净利润分别为3.24、4.01、4.90 亿元，同增36.0%、23.9%、22.0%；对应最新股价的PE 分别为29.2x、23. 6x、19.3x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：1）盈利能力下滑风险：公司在当前发展阶段更注重规模及市占率提升，加大品牌宣传及渠道费用投放，虽电商渠道及外围省份收入增速较高，但对利润贡献较少，公司面临盈利能力持续下滑的风险。

    　　2）电商渠道增长放缓风险：公司2020 年以来注重电商渠道结构调整，布局天猫、京东、抖音等全渠道，实现收入快速增长，未来随着投放ROI 边际效率下降、传统电商渠道流量下行、新兴渠道流量红利期结束、其他电商新品牌入局竞争加剧，电商渠道或面临增速放缓风险。3）外围省份开拓不及预期风险：公司卫生巾自主品牌从西南地区向全国开拓，目前核心川渝、云贵陕地区实现较高市场份额，但外围省份作为新开拓区域，面临地区品牌和国际品牌的竞争压力。4）原材料价格波动风险：公司原材料主要为无纺布、高分子材料、绒毛浆等，原材料价格波动对于公司盈利产生不利影响。