事件描述

    　　2024Q1 公司实现营收/归母净利润/扣非净利润7.65/1.03/0.98 亿元，同增46%/28%/31%。

    　　事件评论

    　　Q1 收入超预期，主因电商再提速，线下外围延续高增。Q1 公司收入同增46%，自由点品牌同增55%，其中大健康系列增势更佳。分渠道看：1）电商：+151%，高增趋势上再提速（2023 年同增102%），其中抖音渠道延续领衔高增，占电商收入约一半，品牌排名延续第1；天猫亦有翻倍以上增长，环比提速显著，占电商收入超过20%，品牌排名升至第3。2）线下外围：+52%，伴随管理优化及资源倾斜快速拓展（2023Q4 约+60%）。3）核心五省：估计近双位数增长，其中云贵陕表现更佳，川渝受新品缺货的阶段性扰动。

    　　Q1 利润率提升超预期，大健康系列占比提升，推动毛利率改善。Q1 毛利率+7.5pcts 至54.4%，主因：1）盈利优的自由点品牌（Q1 毛利率达57.7%）占比提升4.9pcts 至91.6%；2）在益生菌等大健康系列占比提升等因素的推动下，Q1 自由点毛利率提升5.8pcts。Q1销售/管理/研发/财务费用率同比+11.6/-1.2/-0.5/-0.1pcts，公司延续高投入以推动长足增长，Q1 录得销售费用2.63 亿元，同增121%，环比亦略有增长，与抖音等电商平台及外围省份的加快拓展有关。Q1 归母/扣非净利率在上期高基数情况下仅同降1.9/1.5pcts，且13.4%的归母净利润率属于近几年的较高水平。拆分渠道看：Q1 外围省份估计盈利改善明显，与公司优先大健康系列产品突破的策略及产品结构超预期优化有关；电商渠道在综合产品结构优化及抖音渠道占比提升的负向影响下，估计仍能维持在盈亏平衡左右水平，环比呈现改善趋势。核心区域盈利在剔除新品阶段性缺货的扰动下有望持续兑现改善。

    　　电商渠道：对收入提速的贡献自抖音向电商全域和线下渠道外溢，优质产品&运营是高增关键。2019-2023 年公司电商收入5 年CAGR 达63%，显著优于行业，核心是公司基于优质益生菌等大健康产品，聚焦内容营销和明确客群定位把握抖音平台的红利，通过其“货找人”的曝光形式外溢品宣效果，带动天猫/京东/拼多多等平台提速，且后续仍有较大量提升空间。今年公司将在保持对抖音平台高投入的同时，进一步优化营销策略，从品牌投放驱动转变为内容、运营和投放三驱动，并增加种草投放和内容推广，以提高整体投流效率；且在抖音平台继续强化大健康营销（2023Q4 抖音平台大健康产品占比约50%）。

    　　线下渠道：核心区守成，外围地区突破迎拐点，广东/湖南等省领衔放量。公司在川渝和云贵陕地区地位已较稳固，而外围地区拓展空间仍可观（2023 年占线下收入19%）。2023年公司选定广东、湖南及河北三省先行突破，已兑现经营拐点，尤其是广东、湖南等省有望领衔放量。今年公司将新增湖北、江苏地区重点发力，不断完善全国化布局。同时，公司在华东和华南区域进一步深化即时零售渠道、便利店系统等具备增长红利的新渠道。

    　　公司收入持续中高增长及提份额确定性较高，深耕渠道拓区域带动持续成长；产品端提质及推新并进，聚焦益生菌大单品完善产品矩阵，推动片单价不断提升。盈利端伴随大健康系列在非抖音渠道占比的快速提升，有望超预期。预计2024-2025 年归母净利润3.2/4.1亿元，对应PE 27/21x；2023 年分红率99.1%，对应股息率2.7%。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、行业竞争格局恶化；2、公司渠道拓展不及预期。