事件:百亚股份发布2023 年三季报。2023Q1-3 公司实现营业收入14.76 亿元，同比增长30.70%;归母净利润1.82 亿元，同比增长44.59%;扣非后归母净利润1.72 亿元，同比增长42.57%。其中23Q3 当季公司实现营业收入5.26 亿元，同比增长34.70%；实现归母净利润0.51 亿元，同比增长6.00%；扣非归母净利润0.48亿元，同比增长4.39%。

    　　自由点业务加速放量，电商渠道、外围市场拓展提速2023 年Q1-3，公司自由点品牌实现营收12.98 亿元，同比+38.40%，自由点品牌毛利率为53.60%，同比+3.40pct；其中，23Q3 自由点品牌实现营收4.73 亿元，同比+40.70%，自由点品牌毛利率55.40%，同比+4.40pct。

    　　分渠道看，1）线上渠道：23Q1-3 公司电商渠道实现营收4.33 亿元，同比+93.80%，23Q3 线上营收1.96 亿元，同比+129.50%。其中23Q3公司抖音渠道实现翻倍增长，传统电商平台如京东、天猫实现同比高两位数增长。

    　　2）线下渠道：23Q1-3 公司线下渠道实现营业收入9.64 亿元，同比+17.40%，23Q3 线下营收3.07 亿元，同比+8.20%，其中外围区域同比增长32.30%，增速较上半年明显提速。我们判断主要系：1）公司上半年对营销组织进行优化调整；2）公司增加对外围重点市场的线下资源投入；3）电商渠道的快速发展带动线下渠道增长。

    　　23Q3 单季毛利率创历史新高，净利率短期承压无虞23Q1-3 公司综合毛利率为49.01%，同比增长4.69pct。其中，23Q3公司综合毛利率为51.60%，同比增长5.23pct，23Q3 单季毛利率创历史新高，主要系：1）公司产品结构优化，23Q3 大健康高端系列产品收入占卫生巾整体比重已达30%，驱动毛利率持续提升；2）原材料价格下行以及费用投入效率提高。

    　　23Q3 期间费用率为39.78%，同比增长8.62pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为34.20%/3.08%/2.83%/-0.32%，同比分别+9.61/-1.26/+0.29/-0.03pct，其中，销售费用率达三年来新高，主要系品牌推广投入力度扩大，增长约150%。未来公司将持续加大营销费用投放力度，为后续拓展全国市场奠定基础。

    　　23Q1-3 净利率为12.38%，同比增长1.23pct。其中，23Q3 公司净利率为9.63%，同比下降2.57pct。我们认为公司当前处于扩张发展阶　　段，伴随产品持续升级、电商运营日益精细化、外围加速扩张迈过盈亏平衡点，公司未来盈利能力或将快速回升。

    　　投资建议：百亚股份深耕个护领域多年，持续推进产品结构优化，渠道、区域快速拓展，发力电商新渠道，未来市场份额有望进一步提升。我们预计百亚股份2023-2025 年营业收入为20.50、25.51、31.10 亿元，同比增长27.18%、24.42%、21.92%:归母净利润为2.65、3.32、4.11 亿元,同比增长41.64%、25.25%、23.80%,对应PE 为26.1x、20.9x、16.8x，维持买入-A 的投资评级。

    　　风险提示：市场竞争日益加剧风险; 原材料价格大幅波动风险;新渠道及区域拓展不达预期风险: 疫情加剧风险。