事件:

    　　百亚股份发布2023 年半年度报告：2023H1 公司实现营业收入9.50 亿元/同比+28.60%，归母净利润1.32 亿元/同比+68.12%，扣非归母净利润1.24 亿元/同比+65.77%。

    　　投资要点:

    　　业绩高速增长，二季度表现更为亮眼。2023H1 公司实现营业收入9.50 亿元/同比+28.60%，归母净利润1.32 亿元/同比+68.12%，扣非归母净利润1.24 亿元/同比+65.77%；其中2023Q2 实现营业收入4.27 亿元/同比+39.34%，归母净利润5161 万元/同比+124.92%，扣非归母净利润4948 万元/同比+141.43%。

    　　卫生巾产品升级延续，中高端增长更快，盈利能力改善。1）2023H1卫生巾产品实现营收8.34 亿元/同比+36.35%，占营业收入比重为87.76%/同比+4.98pct，毛利率 52.07%/同比+3.06 pct。公司大健康产品系列持续推出中高端新品，敏感肌、有机产品表现出色，今年5月推出益生菌新品，实现自由点卫生巾中高端系列产品更快增长，叠加原材料端价格下行，卫生巾产品收入高增的同时盈利得到优化。2）纸尿裤/ODM 营业收入分别为0.60/0.56 亿元，同比分别-6.13%/-11.16%。

    　　持续巩固核心五省领先地位，积极拓展外围省份走向全国。2023H1川渝/云贵陕/其他地区分别实现营业收入3.39/2.02/1.16 亿元，同比+26.35%/+29.40%/+2.51%，毛利率为51.64%/52.41%/42.40%，同比分别+7.58/+1.93/-6.47 pct。公司线下核心五省延续强势地位，保持较快增长势头。外围省份处于初期拓展阶段，或存在对经销渠道投入直接抵冲收入情况，推测实际出货增长高于营收增长。预计未来电商、经销及KA 渠道共同发力，充分挖掘外围省份市场空间，实现更好增长。

    　　电商渠道延续高增，产品升级改善盈利。2023H1 电商渠道实现营业收入2.37 亿元/同比+71.66%，毛利率46.77%/同比+5.57pct。电商渠道是公司全国化重要渠道，公司加大线上营销资源投入，天猫及线上分销实现较快增长，直播电商等新兴渠道也实现快速增长。同时，高毛利产品占比持续提升，带动毛利率进一步增长。据久谦数据，2023H1 自由点品牌在天猫、京东、抖音平台的销量、单价同比均实现正增长。

    　　销售费用投放加大，整体费用率稳定。2023H1 公司期间费用率30.59%/同比-0.10pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为24.22%/3.81%/-0.18%/2.75% ， 同比分别+1.07/-0.36/+0.03/-0.84pct。公司加大营销费用投入，且销售人员薪酬有所增加，销售费用率同比提升。

    　　盈利预测和投资评级：公司自由点卫生巾品牌在川渝地区市占率排名第一，云贵陕地区排名第二，核心省份地位领先。通过电商渠道快速发展与线下渠道建设走向全国化做大规模，同时深耕大健康产品发力产品升级，已收获成效。我们预计2023-2025 年公司营业收入19.48/23.65/28.75 亿元，归母净利润2.51/3.01/3.63 亿元，对应PE为26/22/18 x。首次覆盖，给予公司“增持”评级。

    　　风险提示：市场竞争格局恶化，原材料价格波动，外围省份开拓不及预期，电商渠道价格竞争加剧，新品研发不及预期。