1H23 业绩符合市场预期

    百亚股份公布1H23 业绩：收入9.50 亿元，同比+28.6%；归母净利润1.32亿元，同比+68.1%；扣非净利润1.24 亿元，同比+65.8%，业绩符合市场预期。分季度看，1Q/2Q23 收入分别为5.23/4.27 亿元，同比分别+21.0%/+39.3%，归母净利润0.80/0.52 亿元，同比分别+44.6%/+124.9%。

    发展趋势

    1、自由点卫生巾收入同比高增，电商渠道延续亮眼表现。1H23 公司收入同比+28.6%，①分产品看，1H23 卫生巾收入8.34 亿元，同比+36.3%，其中我们预计2Q23 同比增长约55%，大健康系列产品收入占比持续提升；纸尿裤收入0.60 亿元，同比-6.1%，其中我们预计婴儿纸尿裤同比下滑，成人纸尿裤实现较快增长；ODM 收入0.56 亿元，同比-11.2%。②分渠道看，1H23 公司在直播电商等渠道延续亮眼表现，电商渠道收入同比增长71.7%至2.37 亿元，营收占比提升至25%；我们预计经销/KA 渠道收入同比分别增长约30%/略有增长。③分地区看，川渝/云贵陕/其他地区分别实现收入3.39/2.02/1.16 亿元。同比分别增长26.3%/29.4%/2.5%，外围省份增速较慢主要受KA 渠道影响，我们预计二季度增速环比明显改善。

    2、产品结构优化、原材料成本下行叠加促销力度减弱，盈利能力同比提升。1H23 公司毛利率为47.6%，同比+4.3ppt，我们认为主因自由点卫生巾中高端系列产品收入占比提升、促销力度同比减小以及原材料成本下行所致。1H23 期间费用率为30.6%，同比-0.1ppt，其中，销售费用率24.2%，同比提升1.1ppt，主因公司在线上与外围省份的费用投放增加；管理/研发/财务费用率同比分别-0.4ppt/-0.8ppt/持平，稳中有降。综合影响下，1H23公司净利率为13.9%，同比+3.3ppt。

    3、看好百亚作为个护领域优质国货龙头的成长前景。展望2H23，①产品端：公司持续推进产品结构优化，我们预计1H23 大健康系列产品收入占比提升至约20%，一方面有助于公司扩充中高端消费者，另一方面亦有望提升整体毛利率水平。②渠道端：公司深耕川渝云贵陕核心五省市场，并于6月将营销资源向外围省份倾斜，我们预计有望加速全国市场拓展，此外，公司不断强化电商渠道建设，我们看好公司全渠道协同发展下的成长空间。

    盈利预测与估值

    由于公司中高端产品销售表现亮眼，带动利润率提升，我们上调2023 和2024 净利润8%和5%至2.65 和3.27 亿元。当前股价对应25 倍/20 倍2023/2024 年市盈率。维持跑赢行业评级和目标价22 元，对应36 倍/29 倍2023/2024 年市盈率，较当前股价有44%的上行空间。

    风险

    行业竞争加剧、渠道拓展不及预期、新品推广不及预期等。