业绩回顾

    　　2023 年第一季度业绩符合我们预期

    　　百亚股份公布1Q23 业绩：收入5.23 亿元，同比+21.0%；归母净利润0.80亿元，同比+44.6%；扣非归母净利润0.75 亿元，同比+37.3%，符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　1、自由点品牌势能持续提升，电商渠道延续高增。1Q23 公司收入同比增长21%，①分产品看：受益于卫生巾主品牌自由点的品牌势能持续提升，我们预计自由点收入同比增长约25%，纸尿裤及ODM 业务收入同比小幅下滑；②分渠道看：我们预计电商渠道收入延续高增长，同比增速超80%，线下经销渠道收入同比增速超20%，KA 渠道收入同比有所下滑，主要系部分区域KA 经营承压，公司收缩相关渠道的投入所致；③分区域看：

    　　我们预计核心区域川渝地区收入同比保持双位数增长，云贵陕区域收入增速更快，而外围省份受到部分区域KA 渠道调整影响，收入略有下滑。

    　　2、产品结构优化驱动盈利能力回升。1Q23 公司综合毛利率为46.9%，同比提升2.1ppt，我们预计主因产品结构优化，高毛利率的新品收入占比提升。1Q23 期间费用率同比减少0.2ppt 至29.2%，其中销售费用率为22.8%，同比+1.1ppt，我们认为主要由于公司加大营销推广宣传和品牌投入力度所致；管理费用率/研发费用率同比分别-0.6ppt/-0.8ppt 至3.9%/2.5%；财务费用率同比基本持平。综合影响下，公司1Q23 归母净利率为15.3%，同比+2.5ppt。

    　　3、看好百亚线上线下融合，全渠道协同发展下的成长空间。展望2023年，①产品端：公司持续推进产品结构升级，并优化和扩充产能，我们预计公司有望继续推出大健康系列新品，以及更契合年轻消费者的产品，高毛利的新产品占比提升有望驱动公司盈利能力维持在较高水平；②渠道端：公司在深耕核心五省的同时有序开展外埠省份的拓展，并不断强化电商渠道建设，我们看好公司全渠道协同发展下的成长空间。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2023 和2024 年盈利预测2.45 亿元和3.10 亿元。当前股价对应34 倍2023 年市盈率和27 倍2024 年市盈率。维持跑赢行业评级和目标价22元，对应39 倍2023 年市盈率和31 倍2024 年市盈率，较当前股价有13%的上行空间。

    　　风险

    　　行业竞争加剧、渠道拓展不及预期、原材料价格波动风险。