事件:公司发布2022 年业绩预告。①2022 年,公司实现收入16.12 亿元,同比+10.19%;归母净利润1.88 亿元,同比-17.47%;扣非归母净利润1.81亿元,同比-14.25%。②22Q4,公司实现收入4.83 亿元,同比+27.22%,归母净利润0.62 亿元,同比+13.51%;扣非归母净利润0.60 亿元,同比+19.61%。

    逆势增长,彰显经营韧性。22 年上半年受疫情、行业竞争加剧等因素影响,收入下滑2.86%,22 年下半年公司及时反思、迅速调整,针对上半年出现的KA 渠道流量下滑情况,加大对流通小店、O2O 等渠道投入,投放效率提高,也冲抵了部分疫情影响。同时通过产品结构优化,公司片单价持续提升。

    Q4 毛利率稳中有升。22 年毛利率45%左右,同比基本稳定,主要受原材料价格上涨和产品结构优化的综合影响。Q4 毛利率预计为47%左右,同比+3~4pct,得益于:①自由点占比提升且自由点的中高端产品占比提升,近几年公司推出的中高端卫生巾新品,毛利率高出自由点整体约10pct;②疫情期间减少了大促力度。

    Q4 销售费用短期增加。Q4 费用有所增加,主要是:①新签代言人虞书欣,同时开展一系列品牌推广活动,包括新代言人的全网推广、线下广宣物料投放等,短期费用增加但收入端取得不错成效;②受疫情影响,渠道保供成本增加。

    自由点贡献主要增量。22 年自由点收入同比+15%左右,Q4 同比增速更快,7 月推出的新品敏感肌增速较快。

    Q4 川渝地区贡献主要增量。22Q4 线下渠道收入同比高个位数增长,其中以川渝及周边地区为主,因为上述地区与工厂距离较近,经销商覆盖较广,在疫情影响、物流不畅的情况下,渠道端可相互兼顾,公司优先保证供给。22年外围省份持续增长。

    Q4 电商延续高增,盈利能力持续提升。22 年电商收入同比+75%左右,略有亏损(预计23 年实现盈亏平衡或略有盈利),但毛利率仍在提升,得益于公司从22 年初开始优化渠道和产品结构,逐步提升高售价及高毛利产品占比,但仍需保留部分低价产品进行引流。

    全国化拓展逻辑持续兑现,线上线下齐头并进。线下渠道方面,外围省份中部分市场已初具规模;电商方面,目前已基本达成一阶段战略目标(即优化渠道结构),下一阶段的重点工作在于提升线上爆品的打造能力,将会增加更多内容投放、引进更多优秀人员、加强与第三方机构合作。

    盈利预测:公司作为刚需消费品赛道领先企业,22 年在疫情扰动下仍连续2个季度实现超预期表现,看好公司通过全国化拓展+产品结构优化获得的长期成长性,考虑到防疫政策优化下疫情影响逐步减少,我们上调对公司的盈利预测,预计公司23-24 年营业收入为19.77、23.90 亿元,同比增长22.6%、20.9%;实现归属于母公司净利润为2.39、2.91 亿元,同比增长27.3%、21.6%;对应1 月31 日股价,P/E 分别为31.0 和25.5 倍,维持“增持”评级。

    风险提示:疫情恶化风险,宏观经济下行风险,原材料价格大幅上涨风险。