事项：

    公司公布2022 年业绩快报，预计22 年营收/营业利润/归母净利润/扣非净利润YOY+10.2%/-15.0%/-17.5%/-14.25%至16.12/2.17/1.88/1.81 亿元。单Q4 营收/营业利润/归母净利润/扣非净利润YOY+27.2%/+31.2%/+13.5%/+19.6%至4.83/0.7/0.62/0.6 亿元。

    评论：

    单Q4 营收略超预期，电商或延续靓丽表现。营收看，Q4 虽受疫情扰动，但仍保持靓丽增速，其中M10/M12 或延续Q3 靓丽表现，M11 受封控影响，预计增长较小。具体看，分产品，据公司反馈22 年自由点增速高于公司整体，我们预计成人纸尿裤在低基数下增长靓丽，婴儿纸尿裤在行业竞争加剧下或出现下滑；分渠道，22 年电商渠道延续靓丽表现，线下渠道受制于疫情封控增长或承压，川渝受扰更甚；但线下销售Q3 以来已逐步恢复。

    成本压力缓解&中高端产品占比提升下单Q4 盈利改善。1）单Q4 毛利率或同比提升：公司下半年推出敏感肌系列，表现良好，中高端产品不断提升，叠加部分原材料价格下行，预计单Q4 毛利率同比提升。2）广宣费用增加：公司22 年11 月官宣新代言人虞书欣，更新广宣物料/加大营销投入，助力品牌力提升；同时疫情封控下渠道保供亦增加部分费用。3）盈利有望持续改善：单Q4营业利润率同比+0.4pct 至14.51%；成本压力缓解下23 年盈利水平有望提升，其中电商渠道随规模增长摊薄成本有望扭亏为盈。

    稳步推新&拓展外围及电商市场促市占率提升，成长性持续验证。从量看，据尼尔森数据，自由点川渝地区市占率已至第一，云贵陕市场份额排名第二并在持续提升中，未来线下全国化扩张及电商的推广或成为营收增量核心支撑；从价看，公司稳步推出中高端新品，带动片单价稳步提升，16-21 年市占率从1%提升至1.5%（欧睿数据），看好全国化扩张持续推进下市占率稳步提升。

    防疫优化促客流恢复，全国化拓展稳健。当前疫情扰动已基本消除，消费复苏、广宣效应显现助力全国化拓展持续顺利推进，同时伴随胶膜等成本压力趋缓，盈利能力或逐步修复。基于此，我们预计22/23/24 年利润1.88/2.50/3.06亿元（前值为1.92/2.50/3.06 亿元），对应PE39/30/24X。参考绝对估值法，给予目标价18.5 元/股，维持“推荐”评级。

    风险提示：新开发客户市场拓展不及预期，原料成本大幅波动，市场竞争加剧。