事项：
公司公告：公司发布2022 年度业绩快报，公司2022 年实现营业总收入16.1 亿元，同比增长10.19%，归属于上市公司股东的净利润1.88 亿元，同比下降17.47%。扣除非经常性损益后的净利润1.81 亿元，同比下降14.25%。
国信轻纺观点：1）2022 年业绩：受上半年疫情扰动影响全年归母净利润同比下降17.47%；2）投资建议：
看好消费复苏主线下产品中高端升级与全国市场拓展的成长性，维持“买入”评级。未来消费复苏主线下，电商有望保持引领增长，外围区域扩张稳步推进，材料成本压力预期缓解，有望保持盈利修复趋势。长期我们看好公司经渠道结构、产品结构、组织结构调整后，公司凭借电商及O2O 渠道的快速增长，延续拓张市场份额的逻辑。维持盈利预测，预计2022-2024 年净利润为1.9/2.5/3.2 亿元，同比-17.5%/35.2%/25.1%。因消费复苏预期加强、成本下行有望释放盈利弹性，上调公司合理估值为18.3~20.0 元（前值为13.0~14.2元），对应2024 年25~27xPE，维持“买入”评级。
评论：
2022 年业绩：受上半年疫情扰动影响全年归母净利润同比下降17.47%
2022 年受上半年疫情拖累净利润增速同比为负，下半年公司通过优化调整营收增速与盈利能力改善明显。根据公司公告，公司实现营业收入16.1 亿元，同比增长10.19%，归母净利润1.88 亿元，同比下降17.47%，扣非归母净利润1.81 亿元，同比下降14.25%。全年盈利承压原因有二：第一，营收端上半年受疫情扰动、渠道销售竞争加剧等影响收入增速同比-2.86%；第二，盈利端，一方面原材料（石油、木浆）成本压力加大，另一方面公司持续拓展市场、加大渠道拓展及品牌资源投入。下半年，公司经过经营调整，线上加快电商和新兴渠道增长，电商三季度增速同比翻倍、四季度双十一延续高双位数增长，线下合理投放资源、加强到家业务以抵消客流压力，同时优化产品结构、提升自由点中高端产品占比尤其是有机纯棉、安睡裤等高毛利产品销售，收入增速提升及盈利改善显著，下半年收入实现8.7 亿元，同比增长24.3%，归母净利润1.1 亿元，同比增长14.4%。
四季度延续三季度双位数增长，电商持续引领增长，核心区域深耕、有序拓展全国。第四季度公司主营业务收入4.83 亿，同比增长27.22%；费用端保供支出因疫情影响投入加大，同时四季度官宣新代言人并增加营销力度，致净利润增速落后于收入增速，四季度归属于上市公司股东的净利润0.62 亿元，同比增长13.51%，扣除非经常性损益后的净利润0.6 亿元，同比增长19.61%，归母净利率同比下降1.1 个百分点。
投资建议：看好消费复苏主线下产品中高端升级与全国市场拓展的成长性，维持“买入”评级
2022 年下半年收入同环比改善，盈利修复。公司加强团队信心激励、提升渠道投放效率，持续引领产品结构升级实现收入和盈利端的较好增长。未来消费复苏主线下，电商有望保持引领增长，外围区域扩张稳步推进，材料成本压力预期缓解，有望保持盈利修复趋势。长期我们看好公司经渠道结构、产品结构、组织结构调整后，公司凭借电商及O2O 渠道的快速增长，延续拓张市场份额的逻辑。维持盈利预测，预计2022-2024 年净利润为1.9/2.5/3.2 亿元，同比-17.5%/35.2%/25.1%。
估值方面，1）公司估值复盘：1.上市之初至2021 年9 月公司收入及利润增速均处于双位数高增长区间，业绩表现亮眼，估值中枢约37 倍；2.2021 年9 月起受到局部地区疫情、原材料成本上行压力加大影响，收入及利润增速放缓至个位数区间，消费板块与造纸板块整体表现疲软，公司估值中枢下行至25 倍；3.2022年上半年，公司受到疫情封控、客流下降等挑战，投放资源的产出不及预期，同时原材料价格仍处高位，收入及净利润同比双位数下降，估值下挫最低至13.8 倍，三季度和四季度业绩披露盈利修复明显，恢复双位数增长区间，叠加12 月防疫优化政策调整利好消费复苏，截至2023 年1 月17 日估值回升至27 倍。
2）可比公司参照：中顺洁柔是A 股全国性生活用纸龙头公司，对标其2015~2020 年的经营情况与估值水平，该阶段是公司产品渠道扩张的快速发展阶段，收入与盈利基本处于20%以上增速区间，份额持续提升，估值中枢约为34X。对标中顺洁柔，公司为区域性个护龙头，根据公司公告与尼尔森数据，重庆份额第一（约37%~38%），四川份额于2022 年达到第一（约20%+），云贵陕位列第二（约16%~20%），四川与云贵陕对标重庆仍有较大份额提升空间；核心五省外，公司逐步向全国市场拓张，线上线下并举，成长性充足。
因消费复苏预期加强、成本下行有望释放盈利弹性，上调公司合理估值为18.3~20.0 元（前值为13.0~14.2元），对应2024 年25~27xPE，维持“买入”评级。
风险提示
市场激烈竞争，疫情反复导致线下客流下滑，品牌建设与市场推广不及预期，成本上涨。