事件：百亚股份发布2022 年三季度报告。2022Q1-3 公司实现营业收入11.29 亿元，同比增长4.23%；归母净利润1.26 亿元，同比下降27.23%；扣非后归母净利润1.20 亿元，同比减少24.87%。其中2022Q3 公司实现营业收入3.91 亿元，同比增长20.90%；归母净利润0.48 亿元，同比增长15.69%；扣非后归母净利润0.46 亿元，同比增长22.85%。

    电商增速靓丽，卫生巾快速增长，Q3 收入显著回升22Q3 公司在疫情反复、高温限电等外部压力下，营收增速仍实现回升，营收恢复快速增长。分产品看，1）22Q3 公司卫生巾业务收入增速较高，核心产品恢复快速增长态势。公司持续推广中高端品类，包括安睡裤、有机纯棉系列、敏感肌系列，带动自主品牌卫生巾产品销售不断增长。2）22Q3 公司纸尿裤收入恢复增长。拆分来看，公司婴儿纸尿裤受新生儿人口下降及市场竞争加剧影响，收入同比下滑，成人纸尿裤受益人口老龄化实现较好增长。3）ODM 业务收入有所下滑。

    分渠道看，1）22Q3 公司电商渠道收入增速靓丽，公司积极建设直播渠道，以抖音为主的直播电商引领增长。此外，公司积极开拓私域社群、团购、O2O 等新零售渠道，预计贡献一定增量。2）22Q3 公司线下渠道实现稳增，核心区域四川、贵州受疫情影响客流量较少，其他区域恢复较好，外围区域拓展顺利，带动线下渠道增速回升。

    盈利环比修复，产品结构持续优化，营销投入加大22Q3 公司产品结构持续优化，自主品牌自由点占比提升，同时高端化进展顺利，带动公司Q3 毛利率显著修复。此外，22Q3 浆价仍然居高不下，高分子、无纺布等其他核心原材料价格开始回落，Q4 原材料影响有望减弱。公司22Q3 毛利率为46.37%，同比增长2.20pct，环比增长5.29pct；22Q1-3 公司毛利率为44.32%，同比下降0.90pct。期间费用方面，22Q1-3 公司期间费用率为30.86%，同比增长4.16pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为23.65%/4.23%/3.23%/-0.24%，同比分别+4.88pct/-0.41pct/-0.29pct/-0.03pct。其中销售费用率大幅增长，主要系公司持续推进自有品牌建设，根据市场开拓计划增加广告宣传投入，在线上发力抖音、小红书等短视频平台进行品牌宣传、品推，在线下进行试用等各类活动品推。综合影响下，22Q3 公司净利率为12.20%，同比增长0.20pct；22Q1-3 公司净利率为11.15%，同比下降4.66pct。

    投资建议：百亚股份深耕个护领域多年，持续推进产品结构优化，渠道、区域快速拓展，发力电商新渠道，未来市场份额有望进一步提升。我们预计百亚股份2022-2024 年营业收入为15.70、18.89、23.04 亿元，同比增长7.28%、20.37%、21.93%；归母净利润为1.98、2.43、3.02亿元，同比增长-13.28%、23.01%、24.34%，对应PE 为24.5x、19.9x、16.0x，维持买入-A 的投资评级。

    风险提示：市场竞争日益加剧风险、原材料价格大幅波动风险、新渠道及区域拓展不达预期风险、疫情加剧风险。