22Q3业绩超预期。22Q1-3收入11.29亿（YoY+4%），归母净利1.26亿（YoY-27%），扣非净利1.20亿（YoY-25%）；22Q3收入YoY+21%，归母净利YoY+16%，扣非净利YoY+23%，业绩超预期。

    核心市场恢复，线上延续高增。①分产品，我们预计22Q3自由点预计稳健增长，消费降级大环境对刚需品种影响较小，公司产品片价稳定且产品结构改善（有机纯棉、安睡裤与敏感肌卫生巾畅销）。②分渠道，我们预计线上Q3高速增长（根据魔镜数据，公司品牌淘系7-9月销售额YoY+35%，且明显超过前10其他品牌），我们判断与公司加大品宣加大投入以及线上多元渠道扩张相关，我们预计线下Q3同比稳健，上半年核心的川渝市场受疫情影响明显，且刚性的返点费用是直接冲减收入的，导致下滑压力较大；而Q3公司终端情况恢复，此外我们判断公司提高促销投入效率，积极推动活动落地，收入修复。

    疫情和竞争导致短期盈利承压，毛利率下滑、营销费用高企。①22Q3毛利率同升2.2pct，我们推断主要因地推宣传与返点投放效率增加，以及公司持续推动高端系列销售，而原材料浆，无纺布等价格同步高位仍一定程度拖累毛利。②22Q3销售费用率同升3.8pct，由于电商渠道和外围市场占比明显提升，且二者仍在高投入阶段，未来规模效应+费用精准投放，新渠道有望迎来自身盈利改善。

    盈利预测与投资建议。预计22-24年EPS为0.46/0.56/0.67元/股，对应PE为22/18/15倍。公司积极扩张，具备刚需与成长属性，给予23年合理估值25倍PE，对应合理价值14.04元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。女性人口缩减，渠道扩张不及预期，原料大幅涨价。