业绩简评

    　　10 月24 日公司发布三季报，1-3Q 实现营收11.29 亿元，同比+4.23%，归母净利1.26 亿元， 同比-27.2%；其中3Q 实现营收3.91 亿元，同比+20.9%，归母净利润0.48 亿元，同比+15.7%，业绩表现略超市场预期。

    　　经营分析

    　　卫生巾恢复靓丽成长，敏感肌新品推出带动产品升级。分品类角度：预计3Q 卫生巾品牌自由点/尿裤+26.9%/+9.1%。卫生巾恢复靓丽增长，婴裤止跌，成人尿裤保持快速成长，ODM 同比下滑。3Q 推出新品敏感肌系列，售价/毛利率，新品类推出，产品升级值得期待。

    　　电商成长加速，线下外围省份持续开拓。1）线上：延续高增，3Q 预计保持100%增速，抖音为主的直播电商贡献主要增量，充分把握电播/达博抓住发展机遇；2）线下：3Q 预计营收同比+11.5%，商销/KA 促销投放效率环比改善明显，预计川渝/云贵陕/外围同比+9%/+12%/+17%，四川、贵州部分核心区域在疫情封控影响下增速仍表现较优，外围省市开拓速度受疫情/渠道投放策略改变等节奏略有放缓，预计后续调整后重启加速开拓。

    　　营销费率保持高投入，看好4Q 起原料下行带动盈利修复。3Q22 实现毛利率46.37%（同比+2.2pct），变化原因：1）品类结构变化：高毛利产品（自由点有机纯棉等）占比提升优化盈利结构，叠加促销投入效率环比2Q 边际提升；2）成本端：原料价格受高价库存影响，对毛利率影响幅度在1pct 左右，预计4Q 胶膜类材料价格进入下行区间，成本压制减弱带动毛利率修复。3Q 净利率为12.2%（+0.2pct），销售/管理&研发费用率同比+3.80/-2.43pct，对产品、品牌广宣继续保持高投入，3Q 品宣投入1300 万左右。

    　　产品持续优化升级，借助电商迈向全国加快推进。公司于3Q 进行渠道策略，整体调整效果较优，近期产品端新发布天然蚕丝“敏感肌” 系列，中高端新品推出推动产品结构优化，看好中期公司份额持续提升。

    　　盈利预测和投资建议

    　　我们预计公司22-24 年归母净利分别为1.9、2.5、3.2 亿元，当前股价对应PE 分别为19、15、11X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　原材料价格大幅波动导致毛利率波动的风险；跨区域扩张不及预期的风险；市场竞争激烈导致毛利率下滑的风险；股东减持风险