事件描述

    　　公司发布2022 年中报，22H1 实现营业收入/归母净利润/扣非净利润7.39/0.78/0.75 亿元，同降3%/41%/39%；其中Q2 实现营业收入/归母净利润/扣非净利润3.07/0.23/0.20 亿元，同降14%/56%/56%。

    　　事件评论

    　　疫情影响下Q2 线下部分区域增长遇阻，线上及外围省份仍实现高增长。受国内疫情反复、市场竞争环境变化等因素影响，单Q2 营收阶段性承压（同降14%）。H1 自主品牌卫生巾/纸尿裤/ODM 收入同比变动+0.1%/-19.6%/-9.8%，其中自主品牌收入分渠道看，线下/电商渠道同比变动-10.4%/+52.0%，线下渠道分省份看，川渝/云贵陕/外围省份同比变动-20.0%/-11.0%/+27.4%。

    　　Q2 渠道结构变化叠加原材料影响，盈利端仍有所承压。Q2 毛利率同比下降5.0pcts，一方面原材料成本仍较高，另一方面受增长结构影响，高毛利率的川渝和云贵陕区域出现下降，而毛利率相对较低的外围省份及电商收入占比提升。费用方面，Q2 销售费用在去年同期高位下再增3.6%，受制于收入放量的压力，销售费用率同增4.2pcts；Q2 管理/研发/财务费用率同比变动-1.0/+0.3/-0.1pct，以上综合影响致Q2 归母/扣非净利率同降7.1/6.4pcts。

    　　公司已积极调整渠道策略，下半年有望逐步修复。公司积极推进全渠道覆盖，应对疫情不确定性下的竞争环境。产品方面，公司重视研发，在扩充有机纯棉产品线并对无感七日、舒睡等系列产品进行迭代升级以外，亦重点推广安睡裤、天然蚕丝敏感肌系列等。

    　　发力自主品牌，深耕渠道逐步拓区域有望带动持续成长，维持“买入”评级。公司通过加大研发持续提升产品竞争力，渠道方面线上发力与线下渗透、拓展并举，带动了过去自由点品牌相对良好表现。22H1 受疫情影响增长有所受阻，但公司已经积极应对、并有望逐步修复。中长期看，在产品力与渠道力提升的过程中，公司也从川渝拓展至云贵陕，并持续向外埠市场如两湖、河南、河北等区域推进，持续打开市场空间。我们预计2022-2024年公司归母净利润为2.00/2.38/2.82 亿元，对应PE 为24/20/17 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、行业竞争格局恶化；2、原材料价格大幅上涨；3、渠道拓展不及预期。