事件描述

    　　公司发布2021 年年报，全年实现营业收入/归母净利润/扣非净利润14.63/2.28/2.11 亿元，同增17%/25%/17%；其中Q4 实现营业收入/归母净利润/扣非净利润3.79/0.55/0.50 亿元，同比变动+10%/+4%/-1%。

    　　事件评论

    　　自主品牌卫生巾为主要增长驱动。从全年维度看，自主品牌业务同增21.0%，ODM 业务同降12.7%。自主品牌分：1）分产品，卫生巾同增25.0%，纸尿裤同降3.9%；2）分渠道：线下整体同增18.4%，其中KA 渠道同增8.8%，经销商渠道同增21.8%，电商自二季度开始实现高增长，全年收入同增36.8%；3）分区域维度（主要是线下）：川渝增长稳健，同增15.7%，云贵陕实现24.9%的增长，两湖及其他区域增长约16%。

    　　全年盈利略升，四季度利润率略降主因费用投入加大。公司全年毛利率/归母净利率/扣非净利率同比变动+2.05/+0.99/-0.02pcts，毛利率的提升或主因产品结构变动，自主品牌卫生巾产品占比提升5.2pcts 至81%。全年毛利率提升而扣非净利率保持稳定，单Q4 毛利率/扣非净利率同比变动+2.35/-1.50pcts，主因公司费用投入加大，销售/管理/研发/财务费用率同比提升1.32/0.32/1.10/0.05pcts。

    　　公司坚持自主品牌中高端化发展路径，近几年取得了较为不错的成效。目前中高端品牌自由点卫生巾收入占公司卫生巾收入的比例超过95%。公司近年来持续加大研发投入，2021年研发费用同增71%，在产品方面扩充了有机纯棉产品线，同时对无感七日、舒睡等系列产品进行迭代升级。产品力的提升，叠加渠道端的发力，带动了卫生巾业务的较高增长。

    　　发力自主品牌，深耕渠道逐步拓区域带动持续成长，维持“买入”评级。公司通过加大研发持续提升产品竞争力，渠道方面线上发力与线下优化、拓展并举，带动了自由点品牌的高增长。在产品力与渠道力提升的过程中，公司也从川渝拓展至云贵陕，并持续向外埠市场如两湖、河南、河北等区域推进，持续打开市场空间。公司2015 年员工持股、2021 年的激励计划实现了激励的广覆盖，且或充分调动公司员工的积极性，持续看好公司成长性。我们预计2022-2024 年公司归母净利润为2.69/3.21/3.89 亿元，对应PE 为21/18/14X。

    　　风险提示

    　　1、行业竞争格局恶化；原材料价格大幅上涨；2、渠道拓展不及预期。