业绩摘要：公司发布2021年三季报，2021年前三季度公司实现营收10.8亿元（+19.6%）；实现归母净利润1.7 亿元（+33.3%）；实现扣非归母净利润1.6 亿元（+23.8%）。其中，单Q3公司实现营收3.2 亿元（+7.8％）；归母净利润4131万元（+1.1%）；实现扣非后归母净利润3704 万元（-9.7%）。

    毛利率持续改善，渠道投入力度加大。前三季度公司毛利率为45.2%（+1.9pp），Q3 单季度毛利率为44.2%（+0.6pp），主要由于中高端产品占比上升，及电商渠道转型后毛利率持续改善。费用率方面，前三季度公司整体费用率为26.7%，同比+1.1pp。其中单Q3 费用率29.9%，同比+3.1pp，主要由于公司加强了线上天猫官方旗舰店+直播+京东唯品会等多平台品牌推广，并扩大外埠空白区域渠道建设，销售费用投放力度加大。预计伴随各渠道曝光度增加，品牌有望触达更多消费者，品牌影响力进一步强化。Q3单季度销售费用率为20.8%，同比+4.1pp；管理/财务/研发费用率分别为5.8%/-0.2%/3.5%，同比-1.3pp/0pp/+0.3pp。综合来看，公司Q3 单季度净利率为12.8%，同比-0.8pp。此外，三季度末公司应收款项为1.2 亿元，同比+49.7%，主要由于KA 渠道期末未结算货款增加所致；经营性现金流量净额1.3 亿元，同比-12.4%。

    推动产品结构升级，品牌力持续成长。前三季度公司推进品牌化与产品迭代，自由点品牌维持较快增长，产品结构持续优化。此外公司新品较快迭代，全棉系列、安睡裤等中高端新品动销良好，在满足消费者需求的同时提升整体毛利率水平，夯实品牌的中高端定位。研发方面，公司凭借对市场需求的精准把控，对消费者需求和产品变化趋势快速反馈，加强研发投入，2021年前三季度，公司研发费用同比增长72.6%至3815 万元。

    区域扩张步伐稳健，线上转型成效有望持续显现。线下渠道扩张步伐持续推进，核心区域川渝地区维持高市占率，云贵陕区域持续加强渠道渗透，给予经销商充分激励，经销商粘性和推动渠道下沉的积极性均较高。线上方面，2021 上半年公司持续进行电商渠道战略调整，前三季度电商渠道保持高增长。其中天猫旗舰店定位为品牌宣传及新品推广平台，折扣率相应减少，对电商渠道利润水平产生较大贡献。考虑到三季度处于电商渠道淡季，预计伴随四季度电商购物节进入备货周期，线上渠道转型成效有望继续释放。

    盈利预测与投资建议。预计2021-2023 年EPS 分别为0.55元、0.69 元、0.89元，对应PE 分别为36 倍、29 倍、22 倍，维持“持有”评级。

    风险提示：原材料价格大幅波动的风险，终端销售不及预期的风险，电商渗透率提升不及预期的风险。