百亚股份：扎根西南，辐射全国。公司依托自有品牌，主要采取自主研发和生产的模式，以经销商、KA 和电商平台为主要销售渠道，为各年龄段消费人群提供安全、舒适和高品质的个人健康护理产品，主要涵盖卫生巾、婴儿纸尿裤、成人失禁用品等领域。2020 年公司实现营业收入12.50 亿元，同比增长8.82%，实现归母净利润1.83 亿元，同比增长42.41%。2021Q1 公司实现营业收入4.05 亿元，同比增长34.73%，实现归母净利润0.80 亿元，同比增长46.68%。

    　　吸收用品千亿级市场，行业规模稳健增长。2014-2019 年我国吸收性卫生用品市场规模由670.7 亿元增至1165.3 亿元，年复合增长率达11.7%。女性卫生用品：卫生巾是女性卫生用品最大细分市场，市场规模稳步增长，2019 年市场规模达572 亿元，近五年CAGR 达到10.43%，2019 年行业CR5 已达32.70%，市场已进入成熟期，高端化、差异化引领行业增长。婴儿卫生用品：2019 年市场规模达499 亿元，行业渗透率达63.9%，仍有提升空间，伴随国内母婴垂直电商、母婴专营连锁、微商等渠道崛起，产品品质过关的国产新零售品牌快速崛起。成人失禁用品：

    　　2019 年市场规模达93.9 亿元，国内失禁人群的消费习惯尚未完全养成，市场尚处于导入期阶段，国内市场渗透率低，未来空间广阔。

    　　优势：品牌渠道两翼齐飞，研发生产保驾护航。品牌方面，公司卫生巾产品的市场份额在本土厂商中连续四年排名第四，婴儿纸尿裤产品的市场份额在本土厂商中连续四年排名前三，川渝地区市占率超30%。渠道方面，川渝市场精耕、国内有序拓展、电商建设并举，2020 年电商收入同比增长38.69%。研发方面，公司紧随市场需求变化和业务发展步伐，自我构建了一套完善的研发体系。生产方面，占地逾300 亩新型工厂已开产，精细化的生产管理，有效降低生产成本。

    　　驱动：电商渠道助力公司弯道超车，全国布局打开增长空间。短期驱动：渠道运营精细化。KA 渠道，公司与永辉超市合作紧密，合作门店数由 2017 年的 303 家增长至 2019 年 981 家，公司产品伴随永辉拓店，渗透率继续提升。电商渠道方面，成立杭州百亚，把握新渠道机遇，实现快速崛起，2020 年电商渠道收入1.53 亿元（+38.69%）。中期驱动：将川渝地区成功经验推向全国，虽然卫生巾行业渗透率已趋于饱和，但公司产品在华东、华北、华中区域的市占率仍有巨大提振空间，未来伴随渠道扩张，非川渝市场有望实现突破性增长。长期驱动：卫生巾市场渗透率达到九成以上，消费升级带来的安睡裤、经期裤等高端需求提升，公司品牌定位精准，高端产品占比和销量不断提升，有望充分受益行业长期的高端化趋势，实现收入、利润双升。

    　　盈利预测及投资建议。我们预计公司2021~2023 年营业总收入分别为16.10、20.34、25.47 亿元，同比增长28.74%、26.33%、25.21%，2021~2023 年归母净利润分别为2.37、2.97、3.73 亿元，同比增长29.91%、25.38%、25.37%，对应2021-2023 年PE 分为42.36X、33.79X、26.95X，2021-2023 年EPS 分别为0.55、0.69、0.87 元。考虑到公司扩品类将带来业绩的快速增长，公司品牌、研发护城河深厚，公司高速增长有望延续，看好公司长期发展，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：市场竞争加剧；原材料大幅波动。