业绩总结：公司发 布2020年三季报，前三季度营收为9.1亿元，同比增长10.5%；归母净利润为1.3 亿元，同比增长50.7%；扣非后归母净利润为1.3 亿元，同比增长58.7%。其中，公司 Q3 单季度营收为3 亿元，同比增长21.6%；归母净利润为4084.3 万元，同比增长136.8%；扣非后归母净利润为4102.1 万元，同比增长219.6%，业绩表现亮眼。

    　　控费成效显著，盈利能力提升。2020 年前三季度，公司毛利率为43.3%，同比下降2.5pp，主要是部分原材料价格受疫情影响大幅上涨所致。其中Q3 单季毛利率同比上涨0.1pp 至43.6%，毛利率水平已趋于稳定。费用方面，公司前三季度期间费用率为25.6%，同比下降7.1pp。其中，公司销售费用大幅下降，销售费用率同比下降9.6pp 至18.4%，主要是上半年疫情影响营销活动投入较少，及执行新收入准则后部分销售费用转为冲减营业收入的影响。管理费用率为5%，同比上升1.6pp，主要是管理人员薪酬绩效增加，以及不能计入IPO 发行成本的一次性费用增加所致。研发费用率为2.4%，同比上升1pp，公司新品迭出，对研发重视加强。财务费用率为-0.3%，同比下降0.2pp。综合来看，公司归母净利率上涨3.8pp 至14.3%，盈利水平显著提升。现金流方面，营收增长以及销售费用现金支出减少使公司经营性现金流净额大幅改善，同比增长92.9%至1.4 亿元。

    　　强化研发制造，产品价格带持续上行。公司强化制造和品牌优势结合，加快新品迭代速度，自由点系列推出“隐形”、“有机纯棉”、安睡裤和学步裤等高毛利产品，创造新增需求，不断提高产品价格带，高端产品占比逐步提升。研发方面，公司凭借对市场需求的精准把控，对消费者需求和产品变化趋势快速反馈，加强研发投入，2020 年前三季度，公司研发费用同比增长92%至2209.8 万元。

    　　随着公司新产能投产，高毛利产品制造能力增强，规模优势不断显现，利润率还有较大提升空间。

    　　电商渠道放量，区域拓展成果显著。公司与专业电商团队合资成立了电商控股子公司，由经验丰富的电商团队负责运营公司的线上店铺，运营能力持续提升，2017-2019 年电商渠道复合增速达到66.6%，在西北、华南、华北等新区域销售放量，对线下短期难以触达地区形成有效覆盖，互补性突出。线下方面，公司将继续加大对传统优势区域的深耕，进一步覆盖空白网点，同时逐步向两湖、云贵陕、华南等新区域推进，有望凭靠产品力和品牌力实现区域突围。

    　　盈利预测与投资建议。预计2020-2022 年EPS 分别为0.43 元、0.55 元、0.68元，对应PE 分别为41 倍、32 倍、26 倍，维持“持有”评级。

    　　风险提示：原材料价格大幅波动的风险，终端销售不及预期的风险，电商渗透率提升不及预期的风险。