事件：公司披露2023 年中报。2023 年上半年公司实现营收9.25 亿元（YOY49.07%），实现归母净利润0.83 亿元（YOY46.97%）。此外23Q2 实现收入4.88 亿元，归母净利润0.44 亿元。

    23H1 来看，营收毛利端，公司营收同比增长49.07%，主要是持续开发及优化经销商、落实终端市场建设、新产品推广以及新媒体平台收入增长所致。

    毛利率同比下降0.81pct，主要是鱼制品原料价格上涨以及新产品推广产品结构变化影响。费用端，期间费用率同比降低1.58pct，其中销售费用率同比降低0.42pct（主要是本期销售人员薪酬、品牌推广费及电商平台推广服务费增加所致），管理费用率同比降低1.84pct（主要是本期原料采购量增加，冷藏费增加所致），因此归母净利润率同比降低0.15pct，对应最终归母净利润为0.83 亿（YOY46.97%）。

    单二季度收入继续维持较快成长。23Q2 单独来看，营收毛利端，公司营收同比增长35.17%，毛利率同比降低1.81pct，因此毛利额同比增长26.51%。

    费用端，期间费用率同比降低1.33pct（其中销售费用率同比降低0.77pct，管理费用率同比降低1.22pct），因此归母净利润率同比降低1.14pct，对应最终归母净利润为0.44 亿（YOY20.00%）。

    “大包装+散称”助推产品矩阵优化，潜力新品鹌鹑蛋高速增长。2023 年上半年，公司以“大包装+散称”产品组合为基础，推动产品进入高势能渠道。

    继续以“大包装升级”为战略抓手，陆续开发和优化整盒装、袋装“大包装”产品销售和推广，重点完善网络布局、扶强扶优有终端服务能力经销商，维护好优质终端建设，提升了终端品牌形象。产品矩阵方面，公司聚焦鱼制品、豆制品、禽类制品三大品类，打造“小鱼、鹌鹑蛋、豆干、肉干、魔芋、素肉”六大产品系列，针对不同渠道开发适配的 SKU 产品，同时还积极研发线上专售品类、品牌联名产品等创新产品，满足消费者多样化的需求。

    具体分产品拆分来看，2023 年上半年公司鱼制品实现收入6.03 亿元，同比增长35.01%，豆制品实现收入1.01 亿元，同比增长29.23%，禽类制品实现收入1.71 亿元，同比增长155.05%，其他产品实现收入0.50 亿元，同比增长74.70%。

    经销商稳步增长，现代渠道&电商渠道持续开发拓展。2023 年上半年公司持续推进线下传统流通渠道、现代渠道、新兴渠道和线上渠道立体式全渠道稳健发展，经销商数量从 2267 家增加至2559 家。1）流通渠道方面：公司持续加强经销商开发和管理优化，稳步发展终端管理型的高质量客户，加强优质终端建设与推广力度；2）现代渠道方面：公司注重经销商布局，持续开发与拓展全国连锁 KA、CVS 连锁便利系统等以提升现代渠道覆盖率，多方面加强现代渠道陈列打造与推广投入；3）线上渠道方面：2023 年上半年，公司采取精细化运营，完善产品结构，紧跟新媒体发展趋势，布局短视频、社交平台、达人直播等新兴渠道，建立从头部流量到自播带货的传播矩阵。

    具体分渠道拆分来看：1）2023 年上半年公司线下销售实现收入71892.51 万元，同比增长44.06%，2）线上销售实现收入20566.90 万元，同比增长69.71%。此外公司直营模式实现收入1.76 亿元，同比增长102.37%，主要系线下零食专营渠道、线上新媒体、天猫超市等 B2B 平台营业收入增长所致；经销模式实现收入7.49 亿元，同比增长40.38%，主要系公司持续开发及优化经销商、终端市场建设以及新产品推广所致。

    盈利预测与投资建议。我们预计2023-2025 年公司营业收入分别为19.86/26.42/31.78 亿元，归母净利润分别为1.79/2.50/3.19 亿元，对应EPS 分别为0.40/0.55/0.71 元/股。结合可比公司估值情况，给予公司2023 年33-38 倍的PE估值，对应合理价值区间为13.20-15.20 元/股，继续给予“优于大市”评级。

    风险提示。（1）食品安全风险，（2）市场竞争加剧，（3）新渠道、新市场拓展不及预期。