辣味鱼干龙头，21 年通过大包装战略实现收入提速。公司的核心大单品是辣味鱼干，经过十多年耕耘成为行业龙头，2020 年在休闲鱼制品赛道的市占率约5%。主要从线下流通渠道起家，20 年上市以来公司更加进取，重要节点是在21 年推出10 元价格带大包装产品（以往价格带为1-2 元）切入相对空白的现代渠道，实现产品价格带和渠道的双重拓宽，带动21 年、22 年Q1-3的收入增速提升到20%以上。

    　　大包装的成功符合发展进程，亦体现出公司优秀的管理能力。参考卫龙在成功推行白袋包装产品的例子，公司可以顺利完成大包装推广是符合行业发展进程的：1）公司在辣味鱼干赛道是龙头地位，在产品口味和消费者口碑上已经有良好基础；2）定价更高的大包装主打之前相对空白的现代渠道，并没有触及原有经销商的利益；3）给到渠道各个环节足够的利润空间，保障推新品的积极性。同时公司在正式推行大包装之前已经做了一系列基础工作，内部的治理能力、渠道管控能力、品牌影响力等都做了全面升级，为推行大包装产品提供了良好的环境。

    　　大包装是打开局面的第一步，与同行对比公司的成长阶段偏早期。大包装的成功不仅带来渠道的增量，更重要的是让品牌在更多渠道露出，增强了消费者和经销商对公司的认知度，品牌力全面提升后，可以带动新品推广和反哺流通渠道。和零食赛道其他同行对比，我们认为公司还处于偏早期成长阶段，公司的终端网点数仅为20-30 万家，而产品定位和受众相似度很高的洽洽和卫龙分别拥有40-50 万家和70-80 万家终端。此外辣味零食赛道比较容易探索出爆品，品牌力、渠道力大幅提升后有助于公司推出更多大单品。

    　　投资建议：公司战略清晰可行、具备良好执行力，发展阶段还未达到成熟期，空白渠道和品类拓宽都大有可为。我们预计公司22-24 年营收增速为30%/31%/22%， 归母净利润增速为51%/38%/38%； 对应EPS 分别为0.28/0.39/0.54 元，对应PE 分别为50/36/26 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：食品安全问题，原材料成本波动风险，大包装产品增长放缓，新品推广存在不确定性。