一、事件概述

    3 月30 日，华文食品公布2020 年年报，报告期内公司实现营收9.09 亿元，同比+1.60%；实现归母净利润1.03 亿元，同比-12.78%，基本EPS 为0.28 元。公司拟每股派发现金红利0.20 元（含税）。

    二、分析与判断

    业绩受疫情影响明显，产品结构持续优化

    收入端，受疫情影响，公司营收保持小幅增长，但增速较2019 年出现明显下滑。利润端，受主要原料鳀鱼干价格上涨、新收入准则要求将运输费用计入成本影响，毛利率小幅下滑，归母净利润同比负增长。

    分产品看，风味小鱼/风味豆干/风味肉干/其他产品分别实现营收6.71/1.16/ 0.59/0.07亿元，同比分别+1.89%/+3.76%/-10.03%/-46.35%。核心产品风味小鱼收入保持小幅增长；风味肉干收入下滑主要是提价导致动销短期受冲击；其他产品收入下滑主要是公司主动淘汰了部分盈利能力较差的产品、优化产品结构所致。

    从销量和单价看， 风味小鱼/风味豆干/风味肉干/其他产品分别销售15586/5460/678/269 吨，同比分别+1.72%/+2.55%/-27.23%/-43.87%。销售均价分别为43073/21318/86729/26168 元/吨，同比分别+0.16%/+1.18%/+23.64%/-4.41%。其中风味小鱼、风味豆干量价保持基本平稳；风味肉干尚需时间消化涨价。

    分渠道看，2020 年直营/经销商模式分别实现收入0.56/8.54 亿元，同比分别+22.72%/+0.47%；线上/线下分别实现收入1.69/7.41 亿元，同比分别+44.91%/-4.87%。总体看，经销商模式仍然是公司核心销售模式，直销模式、线上收入保持较快增长。2020年末公司拥有经销商1737 家，同比+24.96%，渠道仍处于快速扩张期。

    主要原材料价格上涨导致毛利率小幅下滑

    2020 年公司销售毛利率为27.17%，同比-3.52ppt，原因是原料鳀鱼干价格上涨叠加新收入准则下运输费用计入成本。2020 年期间费用率为16.63%，同比-0.82ppt。其中销售费用率为10.53%，同比-1.89ppt，原因是新收入准则导致运输费计入成本。

    管理费用率为6.41%，同比+1.21ppt，原因是职工薪酬、宣传费以及会议费用增加。

    研发费用率为1.09%，同比+0.42ppt，原因是研发人员以及产品研发费用投入增加。

    财务费费用率为-1.40%，同比-0.55ppt，原因是报告期内利息收入增加。

    品牌形象提升，产品矩阵优化

    2020 年，公司引进专业战略团队升级劲仔品牌价值链。“劲仔”品牌获评中国“水产品推荐品牌”，鱼类零食专家品牌形象确立。此外，公司持续推进品牌年轻化发展，邀请邓伦代言，并通过头部流量平台种草、新媒体讲述品牌故事、短视频平台广告投放、网红直播带货等方式向年轻消费群体进行宣导。

    2020 年，公司通过湖南省科技厅审核立项设立“湖南省健康休闲食品工程技术研究中心”。公司新组建食品研究院，针对食品研发、质量技术、设备研究等三大方向九大系统进行探索攻坚。新品研发方面，公司不断加大鱼类零食研发，探索高端系列鱼制品，推出零添加深海小鱼、佐餐海鱼等新品；风味豆制品研发成果不断，推出短保豆干、烤素牛排等新品，并积极推进风味肉干新品研发，产品矩阵进一步优化。

    三、盈利预测与投资建议

    预计2021-2023 年公司实现营业收入10.63/12.15/13.84 亿元，同比+16.9%/+14.3%/+14.0%；实现归属上市公司净利润1.27/1.44/1.61 亿元，同比+22.7%/+13.5%/+12.0%，对应EPS 为0.32/0.36/0.40 元，目前股价对应PE 为46/41/37X。公司目前估值高于休闲食品板块35 倍的平均估值（Wind 一致预期，算数平均法），考虑到未来公司产品端、渠道端双线发力，长期成长性良好，首次覆盖，给予“推荐”评级。

    四、风险提示

    成本大幅上涨，新品推广不及预期，食品安全问题等。