事件

    　　2024 年8 月2 日，甘源食品发布2024 年半年度报告。

    　　投资要点

    　　二季度营收稳健增长，盈利能力持续提升

    　　公司2024H1 实现营收10.42 亿元（同增26%），归母净利润1.67 亿元（同增39%），扣非归母净利润1.44 亿元（同增40%）。其中2024Q2 公司营收4.56 亿元（同增5%），二季度零食淡季下公司增速环比放缓，公司坚持拓品类/延展新品策略，后续规模增长支撑仍足，归母净利润0.75 亿元（同增17%），扣非归母净利润0.61 亿元（同增14%）。由于公司布局低单价新品快速占领市场，2024H1 毛利率同减1pct 至34.94%，预计随着新品产能爬坡，规模效应释放、产线效率提升后，毛利率将持续修复。2024H1 销售费用率同增1pct至13.29%，主要系工资薪酬及促销推广费增加所致，管理费用率同减1pct 至 3.76%，组织效率同比提升，综合来看，2024H1 公司净利率同增2pct 至 15.98%。

    　　新品放量拉低吨价，老三样市场仍有开发空间分产品看，2024H1 综合果仁及豆果/青豌豆/瓜子仁/蚕豆系列营收分别为3.42/2.38/1.38/1.22 亿元， 分别同增49%/17%/13%/12%，销量分别为1.08/1.11/0.62/0.52 万吨，分别同增123%/25%/19%/12% ， 吨价分别为

    　　3.16/2.13/2.23/2.36 万元/ 吨， 分别同比-33%/-6%/-5%/0.02%。综合果仁及豆果系列营收高速增长，其量增价跌主要系低售价缤纷豆果、每日豆果产品增速加快所致。“老三样”保持稳健增速，公司计划持续提升商超门店与头柜覆盖率挖掘市场空间，同时借新开拓出口渠道渗透海外市场，预计2024 年全年可实现10 亿元销售目标。

    　　经销商结构持续优化，多渠道发力稳步提升规模分地区看，公司2024H1 华东/西南/华中/华北/华南/西北/东北地区营收分别为2.75/1.74/1.60/1.22/0.73/0.46/0.34 亿元，分别同比57%/66%/31%/-28%/45%/2%/8%，截至2024H1末，公司正式/试销经销商数量分别为2342/419 家，较年初分别减少 43/ 354 家，主要系公司持续作渠道/人员调整，经销商结构持续优化。分销售模式看，公司2024H1 经销/电商模式营收分别为 8.69/1.36 亿元，分别同增 28%/9%，经销模式贡献主要增长，公司内部重新梳理细分渠道规划，后续坚持做多渠道覆盖，针对高端会员店渠道夯实差异化研发优势，同时2024 年重点开发海外客户，通过多产品/多渠道互补缓冲利润波动，实现在盈利稳定的基础上规模稳步提升。

    　　2024H1 公司其他模式收入0.33 亿元（同增68%），主要系品牌代工业务增长。

    　　 盈利预测

    　　我们看好公司产品差异化策略，开拓新兴渠道、优化传统渠道，同时优化采购模式、提高原材料价格管控，公司收入规模与盈利能力同步提升趋势有望延续。我们预计公司2024-2026 年EPS 为4.28/5.28/6.43 元，当前股价对应PE 分别为14/11/9 倍，维持“买入”投资评级。

    　　 风险提示

    　　宏观经济下行风险、商超客流量减少、新品增长不及预期、零食专营渠道增长不及预期等。