报告摘要：

    　　深耕坚果炒货行业 十七年，盈利能力稳步增强。休闲食品行业领先品牌，股权结构稳定，管理层经验丰富，员工持股激励计划彰显公司发展信心。产品基本盘稳固，市场分布均衡，2023 年营收表现强劲，营收与归母净利润分别为18.48/3.29 亿元，同比增长27.36%/107.82%。

    　　市场格局分散竞争激烈，零食专营渠道带来新机遇。1）休闲零食行业市场规模由高速增长转为稳健增长，2022 年市场规模达11654 亿元，预计2027 年将达12378 亿元。2）坚果炒货2022 年行业规模达812.82吨，预计2026 年将增长至873.70 万吨，赛道格局分散竞争激烈。坚果人均消费量同发达国家相比还有巨大提升空间，目前消费籽坚果为主，占比85%以上。口味型坚果受消费者欢迎。3）零食专营渠道异军突起，2023 年中国零食集合店市场规模达809 亿元，五年CAGR39.93%，预计2027 年市场规模有望达到1547 亿元。门店数量快速扩张，竞争趋于白热化，量贩零食进入高速发展期，为行业带来新机遇和新挑战。

    　　产品矩阵不断完善，全渠道布局逐渐成型，助力公司持续增长。产品方面，公司产品矩阵完善，其中经典老三样贡献52.51%营收，最受市场欢迎；综合果仁及豆果系列近年来持续发力，收入快速增长，2023 年营收5.04 亿元，五年CAGR 达29.72%；芥末味夏威夷果作为高端会员店平替成为市场爆款；公司同时对产品、口味、包装进行升级，采取多品种差异化组合，满足市场多样化的需求。渠道方面，公司积极推进渠道改革，全面布局线上线下渠道，其中经销渠道贡献营收超80%，线下经销商数量持续增加，2023 年经销商增加至3158 家，同比增加8.04%，区域分布趋于均衡；积极拥抱新兴渠道，全面推进与零食专营店和高端会员店的合作，合作17 家零食专营店和40+会员店，进驻门店超500家。

    　　甘源食品投资看点：1）主力核心品类稳定扩容，新品快速放量。公司老三样和综合果仁及豆果保持持续稳定增长，而花生、雪饼及仙贝等新品快速放量，体量过亿；2）空白网点深入开拓，海外市场持续拓展。

    　　公司在打造样板市场同时，持续向周边空白网点开拓，以点带面铺设空白市场。3）新渠道持续赋能，零食量贩快速扩张。公司会员店、量贩店全面布局，多SKU 布局逐步释放红利。

    　　盈利预测：预计公司2024-2026 年EPS 为4.38/5.36/6.50 元，对应PE为17X/14X/12X，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：食品安全问题；行业竞争加剧；新品增长不及预期