4Q21+1Q22 两季度整体看业绩符合市场预期，1Q22 业绩低于市场预期公司公布2021 年&1Q22 业绩：2021 收入12.94 亿元，同比+10.38%，归母净利润1.54 亿元，同比-14.29%。1Q22 收入3.20 亿元，同比-5.19%，归母净利润0.23 亿元，同比-45.30%。春节时间会影响零食公司发货节奏，4Q21+1Q22 合并看收入及利润同比增速较为准确，4Q21+1Q22 两季度整体业绩符合预期。单看1Q22 由于成本上涨、安阳工厂效率较低的影响，拖累整理毛利率，1Q22 业绩低于市场预期。

    发展趋势

    4Q21 单季度收入+15.8%，4Q21+1Q22 收入同比增长5.9%。因2022 年春节偏早，部分产品发货提前至2021 年12 月，因此4Q21 增速更快、1Q22 有所承压。综合4Q21+1Q22 收入仍同比+6%，说明公司收入增长在恢复。2021 年分拆来看，老三样（青豌豆/瓜子仁/蚕豆）/综合果仁及豆果收入同比-1.78%和+43.51%，2H21 分别同比-0.86%和+44.45%。

    4Q21 在提价及缩减费用率的拉动下净利率提高，1Q22 因原料环比继续上涨使毛利率环比承压。4Q21 毛利率和销售费用率同比-2.8ppt 和-4.8ppt，10 月开始产品价格提价成功传导了大部分成本压力，并且费用投有所缩减。1Q22 毛利率同比-4.4ppt（环比-1.3ppt），销售费用率同比-3.3ppt（环比+5.4ppt）。1Q22 部分原料价格环比4Q21 继续上涨（如棕榈油，占比约13%），导致毛利率环比继续承压，并且安阳工厂在1Q 效率较低。

    公司发布2022 年员工持股计划，彰显对未来三年发展的信心。2022 年员工持股计划涉及的总人数不超过155 人，激励对象包括董事、高管、核心管理人员等，合计不超过约125.58 万股（占当前总股本的1.35%），受让价格为25.66 元/股。激励业绩目标为：2022/2023/2024 年收入和净利润两项相比于2021 年数据同比增长均不低于20%/56%/103%（其中净利润指剔除激励费用影响的归母净利润）。

    盈利预测与估值

    考虑到2022 年疫情影响春糖会等招商进度、成本上涨压力、安阳工厂效率提升需要一个过程，我们下调22/23 年收入11.2%/7.2%，下调利润18.0%/15.8%到1.8/2.3 亿元。考虑盈利下调及板块估值回调，我们下调目标价26.5%到57 元/股，现价对应22/23 年PE 约23/18 倍，目标价对应22/23 年PE 约30/24x，现价30.6%涨幅空间，维持跑赢行业评级。

    风险

    原料成本大幅上涨，新品招商不达预期，食品安全问题。